曾经一度将上海房价带到世界水准的海外基金，在宏观调控效果逐步显现的大环境下，是见好就收，还是继续留守？他们的钱袋或许是对上海房地产市场趋势的最好判断。
央行报告指出，2004年1～11月，境外基金流入上海房地产市场的总量超过222亿元，较2003年增长13.5％，其中用于房地产开发的约150亿元，用于购房的外资约70亿元。
针对央行数据，台湾不动产研究所所长、房产专家蔡为民认为，海外基金对上海楼市的影响，绝不仅限于这70亿用于购房的资金。而且，自2002年起上海就确实存在因海外基金投资部分高级楼盘导致整体价格上涨的情况。事实上，外资购买房地产之门的真正打开，缘于上海房地产制度的一次重要变革。
在2001年以前，上海的商品房分为外销房和内销房两种。对外资投资楼市有着比较严格的区分与限制。2001年8月1日起，上海市开始实行内外销商品住房并轨政策，此后取消了原有的内、外销商品住房项目土地使用权出让金的差别。并且，无论是并轨前还是并轨后取得土地使用权建造的商品住房，均取消租售对象限制，境内外的企业、组织和个人均可以购买或者租赁。
“由于内外销房限制的取消，才导致了大量的外资流入。”上海市房屋土地资源管理局一位人士告诉记者，从当时来看，这个政策无疑是成功的，因为它成功地把上海楼市带出低靡。
“海外基金对上海楼市感兴趣却是早在上世纪90年代就有，但并未实质性地介入具体项目的运作，只是透过少量资金的注入进行有限合作。”
基强联行董事总经理陈基强告诉记者，早期一些基金在国内的动作，如荷兰ING集团与上海西郊庄园置业发展有限公司合作的闵行上海网球俱乐部和公寓项目；德意志银行投资上海林克斯高级行政人员社区项目，其意义仅仅限于观察，离试探市场都还有很大一段距离。
2001和2002年的两年中，海外基金对中国房地产行业仍处于市场观察期。直到2003年上海房价稳步上扬20.5％，海外基金再也按捺不住，开始直接投资项目。2003年7月，第一家海外基金－－－美国摩根士丹利房地产基金率先进入上海房地产业，投资了卢湾区“锦麟天地雅苑”项目，并在短期内获得了超过预期30％的收益。
在试探成功之后，2004年成为海外基金登陆最多的一年。根据基强联行统计2004年，这些海外热钱开始窥探中国市场，平均每月有20－30个海外基金来到上海，寻找房地产投资机会。“尽管以基金形式实际投入的项目在10个左右，总投资额仅3－4亿美元。但这些项目都取得非常良好的收益，为今后更大规模的进入打开了通路。
其中，有几个项目被视作基金在上海楼市运作中的标杆。2004年年初，摩根士丹利房地产基金与上海覆地成立项目公司合作投资位于上海市黄浦区的中高级住宅项目－－－“覆地雅园”，投资总额约为5000万美元。此后，摩根士丹利房地产基金整幢购进了锦麟天地雅苑项目中的酒店式公寓，市场收购价格超过5亿元人民币。
而凯德置地则成立了中国住宅基金，规模约5亿人民币，是国际上同类型中国专项基金中较大的一个。目前大部分资金已经投资在上海、北京和广州的5个项目，其中在上海的资金集中在天山河畔花园和西郊林荫湖畔。
这几个项目在市场中的反映为：锦麟天地2003年均价为20000元／平方米，现今最高价格已到45000元／平方米；覆地雅园2003年起价12600 元／平方米，2004年末最高价格达到16700元／平方米；天山河畔花园2003年7月起价8000元／平方米，到2004年7月价格已达到 22000／平方米。
“中心区域部分高级楼盘价格走高，对周边楼价会有明显的带动效应。比如在某个外资集中的高级楼盘周围5公里范围内，其他楼盘习惯以该楼盘的价格为定价标准，是一个普遍的现象。高级楼盘对房价的带动效应不排除这样逐层传递的模式，从而推动整个市场房价的上涨。”
蔡为民指出，在这样的推动下，2004年下半年上海房价继续快速上涨，加之当时美元极度疲软，通货膨胀阴影在原油价格盘旋居高的情况下又挥之不去，迫使国际投资基金必须认真寻找更安全的避风港，以免造成亏损，
业内普遍认可的观点是，当初国际热钱选择进入上海楼市，至少有“三差”（房差、汇差、利差）优势。就外部而言，首先是国内房地产内外销房并轨之后，已进入自由交易市场，外资购屋并无太多限制；其次，鉴于世博会日益迫近，上海市政府希望楼市稳定成长的心态相当明显，国际热钱因此有恃无恐。
另一方面，就内部条件而言，国际热钱挟其低利率（约为国内的一半）的资金优势，加之中国经济实力增强，相对于美国的欲振乏力，导致外界认定人民币值中短期内非涨不可，于是纷纷抛出美金改持人民币，上海房地产成为首选。即使短期内赚不到汇差，也能赚到房差。
因此，在这种增长的背后，海外基金正逐步成为上海楼市疯涨的主要动力。根据中国银行上海分行公布的数据显示：自2004年8月起，该行个人用户结汇量连续大幅攀升。8月份整月交易总金额达到1.8亿美元；9月份交易量又较8月份提高了17％；10月底，用户要求把美元兑换成人民币的交易量又猛增了34％。
在外资行，一家份额不大的港资银行，在经过该行严格审核之下，8月份以来每个月符合条件的非居民个人按揭贷款依然可以达到5000万美元，9到11月累计估计约有1.5亿美元流入楼市。这一现象一直持续到了2005年初。
也正是在海外基金大量进入的诱导下，上海又连续诞生了中凯城市之光27000元／平方米，国际丽都城29000／平方米的“超级天价”以及去年第四季度始到今年第一季度止，部分市区房价飙升近50％的“疯狂速度”。
在很多人看来，这种共同癫狂的唯一后果就是招来政策无情的阻击。“国际热钱大量涌入中国，大都‘押注’在房产投资，由于金额相当庞大，使温和渐进的政策打压（如：2003年121号金融管制文件），一时之间难以发挥效果，即使始于3月初的营业税、加息等相对严厉的措施陆续出台，但市场在观望两个月之后（5 月初），买气又有聚拢之势；如果在当时那个节骨眼，人民币选择升值，楼市发展与现况比较，将是冰火两重天。”
蔡为民认为，人民币升值之前会有“新国八条”的出台，正是中央为了阻吓国际热钱继续蜂拥而入，避免升值给楼市带来震动，所采取的必要手段。
此后，中央政府一系列的调控“组合拳”，特别是5月11日国家七部委再次出台房产调控措施，以及之后7月21日人民币升值。而这些措施的先后顺序，在蔡为民看来，也恰恰说明了大量海外热钱流入，已令政府在出台相关政策时无法忽略热钱对楼市的影响，必先阻吓海外热钱才能着手人民币升值。
那么在严厉的阻击之后，海外基金是否因政策的变动而改变流向呢？尤其是在上海楼市住宅价格已经出现滑落的情况下，这些热钱，又去了哪里？刚刚尝到甜头的海外基金会不会就此收手？“由于政府相关调控政策‘关闸’的突然性及热钱对人民币继续升值的预期，还有很大部分的热钱滞留在上海楼市。”
中穗投资管理有限公司（以下简称中穗公司）董事总经理俞斌在8月19日接受记者采访时透露，在中穗公司的用户名录里，仅寻求融资物业的市值就高达300多亿元，这些物业大部分是上海已立项的房产项目，包括住宅、写字楼等各种类型。
申银万国研究所研究员陈昱新在接受采访时表示，由于政策的突然性，交易成本的增加和市场的降温，转手脱身几乎不可能，之前流入上海楼市的海外热钱，有相当部分被套，依旧留在楼市。而蔡为民则认为，热钱不仅没有退出，相反，因为看好的是经济发展及后发优势，还会有可观的境外基金进场，迅速填补空间。
“这些资金以中长期投资、不轻易流动的资金为主，主要来自台港及其它华人地区，看好的是上海楼市的前景，并不太在意短期汇率与房价的涨跌。”而另一方面，根据基强联行对上海楼市海外买家的统计，外资已连续3年维持在5％左右的比例。唯一不同的是，近段时间内进入的海外基金，开始转而以商用物业为主要目标。
“上海的商业市场被严重低估了，它与实际价值的偏差将成为海外基金在下一阶段大量涌入的空间所在。”上海世联房地产顾问有限公司常务副总经理袁鸿昌告诉记者，2004年世联曾经对世界上各大城市写字楼的价值做过一个排名。尽管上海住宅价格已经到达了可以与海外著名城市相提并论的地步，但它的写字楼排名却低得惊人，仅仅列世界第47位，与越南的胡志明市相当。
一个明显的悖论莫过于：一，炒楼所指的往往是住宅，价格出现大幅度升的也是住宅，而基金投入的却往往是商业与办公楼；二，新一轮的海外基金进入高峰，出现在宏观调控之后。
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