证券市场博弈人民币升值
吴世亮 李孝君
升值预期引发资金联动
近来，瑞士信贷第一波士顿、摩根士丹利、瑞银华宝等国内知名投行的高层人员纷纷认为，在人民币升值的预期下，目前有200亿~500亿不等的游资已流入中国市场购买各种人民币资产以套利。来自中国外管局一份资料验证这种说法，截止到2003年上半年，有将近200亿美元的储备来历不明，对这部分资金较为合理的解释是人民币升值强烈预期吸引投机资本的进入。这部分相当于1600亿人民币的资金，一旦投入股市，其规模超过现阶段基金在证券市场的投资规模，其潜在影响不容忽视。随着人民币升值预期的逐渐加深，套利资金的规模存在继续加大的趋势。
近年来，尽管受到国外要求人民币升值的压力, 中国政府和货币管理管理部门不断申明继续致力于维护人民币汇率的稳定。但从当前我国的购买力平价以及国际形势看，人民币汇率的市场化却是大势所趋，汇率升值虽然短期不会实现，但长期升值预期的存在，已经在潜移默化发生作用。
人民币升值影响证券市场的途径
人民币升值对我国证券市场将造成什么影响呢？
20世纪80年代中期日元和台币升值是前车之鉴。1985年，美欧国家通过“广场协议”迫使日元升值后，日经平均股价由1985年12月的13113 日元上升1989年12月29日38915日元历史最高点，随着1989年4月官方汇率上调，在短短的3年间日均股价下跌63%，其中国际资本起到推波助澜的作用，对日本股市造成严重的冲击。台湾股市也是如此，1988年台湾“央行”受到国际压力，采取缓慢升值的政策，却招引了大批投机资本在股票市场上套利，对股票市场构成极大的冲击。股票市场的加权股价指数从1985年7月的600点上升到1990年2月的13608点，但在随后短短的8个月时间内跌落到2565点，跌幅达80.4%，几乎冲垮台湾40年的经济成果。
虽然我国目前经济条件和金融环境与当年日本、台湾地区有许多不可类比之处，但资本流动的方向和目的都是一致的，其作用结果很可能是相似的。
人民币汇率上升必将给我国证券市场产生深远的影响，就其影响的途径来看，主要来源于经常项目和资本项目两个方面。
一方面，人民币升值必将改变我国现有进出口状况，进而影响对进出口依存度大的上市公司的基本面及业绩；另一方面，人民币升值将吸引国际投机资本，以正规和非正规渠道进入中国证券市场进行套汇，尽管我国资本市场相对封闭性，以及现阶段人民币资本项目下不可自由兑换，但实际上境内外资本管道是在逐渐连通的，从资本市场来说，H股、B股、A股市场的QFII等都是连接境内外的管道，从外汇市场而言，沿海一带发达的地下外汇市场已成为我国正规外汇市场的重要补充，一旦人民币升值由预期转变为现实，这些巨额资金以各种方式自由进出证券市场以获取人民币汇率上升带来的丰厚收益。从而也给我国证券市场将带来类似于 20世纪90年代初的日本、台湾股市的剧烈震荡。
人民币升值影响股票市场的方式
人民币升值的预期以及这种预期转化为现实将对中国的A、B、H股产生不同的影响：
A股----人民币升值后，出口减少，进口增加。虽然经过多年的发展，我国经济结构进一步优化，但出口产品中密集型产品仍居主导，主要是以价格取胜，一旦人民币升值，价格优势将不复存在，从而出口将受到严重影响，目前1300多家上市公司中与进出口直接相关的个股主要集中纺织、机电、从事外贸进出口的企业，像四川长虹（600839）、申达股份（600626）、鲁泰A（000726），雅戈尔（600177）等未来的业绩将呈现一个利空的走势。同时由于进口的增加，人民币升值意味进口产品成本的降低，比如石化板块、航空板块、高科技板块的上市公司，因为飞机、汽油等进口物品成本的大幅度降低，盈利上升，总体表现为利多，中石化（600028）、上海石化（600688）、扬子石化（000866）在未来人民币升值的趋势下，其业绩将被市场普通看好。再次是高科技产业，这些行业的关键设备或配件往往依靠进口，随着人民币升值，但汽车行业和农业板块将因人民币升值受到较大的冲击，汽车行业的关税已经在大幅下调，国产汽车和进口汽车价格已非常接近，一旦人民币升值，国产汽车将失去竞争力。
人民币升值预期对A股市场短期内将形成利好，进入A 股的增量资金为套汇而购买大量A股股票，资金推动型股市将再度重演，股价及股指在大量资金的推动下可能扶盘上升，但在长期看来，人民币升值变为现实后，各种热钱将可能变现收益后退出证券市场，从而带来证券市场下跌。证券市场变化也由于各种主力资金退出方式和时间不同而表现为动荡起伏的趋势。
H股-----人民币升值的强烈预期对H股影响最为明显。H股是从美元或港币标价的人民币资产，人民币升值就意味着H股升值，香港H股今年以来，大行其道，从年初1800点一直涨到8月20日的3241点高位，近两个月涨幅高达61%，在这股涨势中，除了H股低估价值重新挖掘的因素外，人民币升值所带来的潜在收益却是这拨行情的重要力量，但香港完善的交易制度和做空机制的存在，有效抑制了过度投机，长期看来，风险是不言而喻的。
B股－－自2003年以来，我国证券市场总体呈上升走势，但对深市B股和沪市B股却有着巨大反差，到2003年9月5号为止，深市B股指数上涨了 21.9% ，而沪市B股指数却下降了10.8% ，人民币升值对我国B股也有着不同的影响，由于深市B股和沪市B股分别以港币和美元计价，美元的走弱会使沪市B股市值缩水，投资者面临着系统性汇率风险造成的投资损失，国内投资者是目前B股市场的投资主体，人民币潜在的升值趋势导致多数投资者目前不愿以现在价格兑换美元投资B股市场，缺乏资金支持沪市B股未来一段时期仍将整体走弱，但从另一个层次来看，如未来一段时间内，国家为缓解人民币升值压力启动B股市场，人民币升值的长期性与B股投资的高收益将成为投资者未来博弈B股市场的两种选择。
QFII对证券市场的影响－－人民币升值预期近来也加速QFII的进入，目前，已有5家境外机构获得QFII资格，几十家境外机构也正排队积极申请。尽管中国股市基本面并没有根本改善，众多海外著名投行对中国股市也持悲观的看法，但获得QFII的国际投行对人民币资产投入却不断增多，其背后正是追逐人民币升值所带来的巨额收益。据估计，未来人民币兑美元汇率在2008年会上升至5：1，按这个预期，QFII资金盈利水平将达到年利8%。尽管其资金规模目前有限，约为7.3亿美元，但QFII在中国股市所起到的是“羊群效应”中领头羊的示范效应。从未来看，QFII资金进入中国股市投资策略力求稳字，很可能进行长期性投资来获取股票增值与人民币升值的双重收益。蓝筹类、行业龙头类、公共设施类、基础产业类以及能源资源类股票将成为QFII资金投资的重点；其次，其投资方式也将会侧重于债券及各种基金，尤其是债券型开放式基金，因其利息以人民币支付和流动性强获得QFII资金的垂青。
人民币升值对债券市场的影响
1997年亚洲金融危机以来，我国一直处于通货紧缩阴影之中，近年来压力有所降低，但人民币升值后有可能加剧通货紧缩的局面。人民币升值后，出口将受到严重影响，进口的增加相对低价进口商品的涌入将导致我国物价水平的下降，从而造成利润率水平以及名义利率水平的降低。一方面，发债货币成本逐渐降低，有利于二级市场；另一方面，利率处于下降通道，债券发行人减少发债的意愿，一定程度上又阻碍了债券一级市场的发展，因此人民币升值将间接导致债券一级市场和二级市场的失衡，容易引发较大的市场风险。从长期来看，人民币升值会对债券流通市场起到推动作用，同时会导致债券发行市场的萎缩，最终导致债券市场的失衡局面。
2003年9月3号，美国财长斯诺来华敦促中国放弃盯住美元的联系汇率然而失望地离开中国之后，央行行长周小川向《金融时报》记者表示，当前热钱不应再增加，否则失败的可能性极大。但我们认为，人民币升值将是未来汇率市场化的一种趋势，政府与政府、政府与机构间的多方博弈将是影响未来中国证券市场走势的根本因素。
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