今天大盘沪深两市指数震荡调整，大盘弱势仍在延续，并再度创出6年新低。截止收盘，沪指收于1130.84点，下跌28.31点，跌幅2.44%；深成指收于3031.49点，下跌125.18点，跌幅3.97%。两市跌停股票达到110只，近200只股票跌幅超过7%。
目前的中国股市正在从体育片（跳水）向恐怖片演化，失去信心的已经不只是普通流通股股东了。
从盘面情况来看：宝钢增发部分上市流通，套现压力使其弱势继续。新上市的包头铝业开市后曾一度跌破发行价，后虽被拉升但其弱势将不易被人忘却。日前表现强势的航空股则因回吐压力而小幅调整。大盘虽弱势未变但仍不乏亮点。网络游戏股则表现得较为强势，综艺股份、万向钱潮、东方明珠、甬成功等走势良好。受清华同方将成为股权分置试点的影响，清华系公司清华紫光、泰豪科技等走势强劲。三峡水利、广州控股、内蒙华电等电力股继续表现良好。
综合来看，权重股如钢铁股、航空股等弱势调整，新股的赚钱效应也备受考验，投资信心大受打击，股权分置试点的推出虽会造就一部分的热点板块，但试点方案最终能否获得流通股东的肯定还有待观察。这为大盘未来的走势增加了不少的不确定因素。指数震荡下行，均线空头排列，短线大盘弱势未变，操作上，投资者还应保持应保持谨慎，耐心等待大盘转好。
中国股市已经病入膏肓
游戏开始于乐观的预期，进行于规则的遵守，终结于规则的瓦解。如果预先知道一场游戏的规则决定了结果的必然的痛苦，那不会有人乐于前赴后继。但有一种情况例外，那就是，如果在这场游戏中，可能不必等到最后的结果，而能在过程中获得巨大的快乐，并期待能找一个等到最后面临痛苦的替罪羊－－当然如果找不到，那他自己就必须自食其果。中国的股市，就是这样的游戏。
现在说，中国股市必将走向崩盘，可能有点危言耸听。但说中国股市已经病入膏肓，绝不夸张。官僚和学究们这样的陈词滥调已经令人乏味之极：“在发展中解决问题”、“中国股市为经济发展和国有企业的改革作出过巨大贡献”、“发展多层次资本市场为中小企业提供融资渠道”……但他们惟独看不到或说不出这样一个基本的事实：中国的资本市场是建立在社会主义基地之上。资本市场最根本的功能不是为经济的发展排忧解难，而是为资本的供需提供最有效率的平台。世界上最善良也是最可笑的资本可能就是中国股民的了，因为它们基本上不要求向被投资的对象寻找回报，而是与同类搏杀，求得些微血淋淋的皮肉。他们不是不知道拼杀的结果 －－绝不是投资光环下的“多赢”，却依然乐此不疲：这是民族性还是扭曲金融制度下的无奈？与其说这是一个赌场，不如说这是一个屠宰场：官僚们一边吹嘘着现有屠宰场的辉煌前景，一边设计着新的屠宰场规划，并许诺说将来这里必将发展成为美丽的花园。是的，也许那是对的，但现在的游戏者们必将腐化成为那片花园的肥料，而赏花的依然是高高在上的官僚和学究们。他们口口声声要发展，可是他们都做了什么呢？旧的故事还在延续，新的丑剧又开始粉墨登场。玩了10多的股市游戏，概念、蓝筹、成长的神话炒过了无数回，荒诞的游戏规则终于被层层剥开，是该说出皇帝新装虚伪本质的时候了。
我不明白，那些被高学历、高收入冲昏头脑的基金经理们是否真的被自己的谎言欺骗了，还是继续推进着睁眼说瞎话的骗钱游戏？是否真的认为中国现在的这些上市公司有投资价值？不错，中国经济的确高增长（且不管有多少水分），中国的确有巨大的市场，但这些增长和市场争夺的背后，我们到底付出了怎样的成本和代价？如果这种成本是高于所获得的增长的产值，那么我们还能认为高增长会带来价值吗？政府急刹车式宏观调控，其背后的真正动因是什么？其实是看到了这种高增长背后酝酿的高亏损。高热情和低效率的投资，起根本的动因在于整个市场产权体系的混乱。一个鼓励向别人口袋伸手拿钱的市场规则，怎么可能产生具有投资价值的公司？一个基本诚信体系缺失的公司治理机制和扭曲的股权结构，怎么可能让那些高管们努力为公司价值效力？是的，也许市场上的确存在看上去的便宜货，但再辉煌的家业也不能支撑肆无忌惮的挥霍、低效率盲目扩张。看看那些公司的老总们炫耀着几年内公司收入如何成长几十倍的时候，他们怎么就不说从证券市场上拿了上百倍的资金？不讲成本的收益何来的价值？他们以此邀功怎么不脸红？听听那些官僚们：中国股市的发展关键是要提高上市公司的质量……这好象设局的裁判对打牌的人说，要让大家更开心地继续打下去，关键是要牌好、打牌水平高，而惟独对于打牌中偷鸡摸狗行为、豪取强夺行为视而不见－－他们的逻辑是，即使你被人抢了钱，也会因为摸了一把好牌而得到补偿。在这样的背景下，高速的经济增长和收入增长，股价却持续下跌，又有什么不可理解？下跌是必然的，上涨是偶然的，因为市场已经太多地透支了期待和希望，正如我们的经济发展太多地透支了我们赖以生存的资源。那么，谁来为之买单？
谎言终究会被戳穿，而现在似乎正是习惯于输钱的股民们，开始反问自己到底在玩什么游戏的时候了。在这样的背景下，预测市场在1307点是否有反弹或支撑，放在历史的长河中审视，必将是极其荒谬的笑话；而预言多少年后会大盘股指会冲10000点，似乎是恐龙在预测人类的幸福。当然，挣扎是必须的，特别是那些急于寻找终结替罪羊的游戏损失者。所谓技术，那只是测试市场挣扎的脉象，即使抢出反弹，出来者应该庆幸，进场者又能怪谁？
我们不得不说，有人的确在这场游戏中获胜了，他们是政府官僚、垄断机构、特权阶层，以及个别较早明白游戏规则的智者。一个个上市公司、一个个证券公司的倒下，站起的是一排排暴富的个人，而身后留下的是千疮百孔的游戏机器，是口袋扁平、牢骚满腹的游戏玩家。没有智慧的善良，结果只能是没有眼泪的悲哀。“股市有风险，入市需谨慎”，听起来正如“吸烟有害健康” 一样，并不能挡住充满诱惑的快感和刺激，理性之于欲望大多时候并不占有上风。
我们无意于把这个市场摧向崩溃，更无意于对中国的未来失去信心，但面对丑陋的面目，我们无法沉默。让它继续现状，是中国的悲哀；继续容忍不劳而获，不是资本主义的追求，更不是社会主义的追求。看看所谓的中小企业板的丑剧吧，第一股“新和成”的老总是怎样面对那些善良而愚蠢的资本的？是怎样急不可耐地设计和瓜分不劳而获的金钱的？第一财经频道，那位总经理是这样面对记者的提问的：“我们考虑到要回报老股东，以前没怎么分过…….”我怀疑他们对于突如其来的这么多的钱，是否会乐得晚上睡不照觉，想想还是先分掉一点好。他们真的还有心情像过去一样努力创业？怕是要开始忙着数钱、忙着设计骗钱的故事了。因为游戏的规则告诉他们，这样赚钱更容易－－十几年的辛苦还不如讲一刻的故事。听听他们的党委书记是怎么说的：我们要扩张到100亿，所以将来还要继续融资，扣去负债，估计要有40亿。呜呼……中国上市公司荒唐管理层如斯、中小企业板第一股海量胃口如斯，怎能不扼腕长叹！当然这不是第一个，也不是最后一个。
既然游戏的规则已开始被游戏者觉醒，走向瓦解也是指日可待？如果是需要动大手术的恶性肿瘤，绝对不可能吃点药就解决问题－－除非科学发现了新的攻克方法，我们拭目以待。
英国金融时报：中国股市怎么了？
仅两个多月前，一名男子闯入北京一幢政府大楼企图自焚。在被保安扔出去后，他再次尝试，警察随后赶到并制止了他。令他怒不可遏的是中国证监会(CSRC)，而且他企图在该机构的总部大楼内自杀，据报道，原因是他已对中国股市最近的惨淡表现感到绝望。
转型失败
中国一直以令怀疑论者吃惊的速度，从指令性经济向半资本主义巨头转型。但这一转型过程中有一部分严重失败：在过去10年中，中国建立一个强大国内资本市场的努力未能奏效。
上世纪90年代末，证券市场迅速增长，党报劝说人们购买股票。一些观察人士当时预测，上海和深圳的证券交易所将取代香港股市，成为中国领先企业的首选市场。今天来看，这一观点显得很牵强。尽管政府声称，有数千万中国人已在某个时候购买了股票，但由于股价一路下跌，政府支配着上市公司，加上本地证券公司腐败丛生，竞争力低下，令散户投资者被迫离市，因此该国股市在过去4年里一直下滑。
尽管国家的经济增长率达到近10%，但上证综指去年跌去15%，使之成为全球各大股市中表现最差的股市，而且今年仍在继续下跌。股市暴跌如此显著，以至自 2000年以来，尽管有513只新股上市，但中国上市公司的总市值仍然下降了。“中国的资本市场确实困难重重，有关当局似乎真不知道该怎么办，”《中国私有化》*(Privatising China)一书的作者之一弗雷泽•豪伊(Fraser Howie)说。
股东怨气
虽然问题并不新鲜，但股市低迷和证券行业机能不全的后果却在快速累积。上述证监会大楼中的自杀企图是表明中产阶级股东怨气的一个迹象。存下的钱消失在股市中，人们对此的抗议日益增加，这让中国政府领导人看到一个令人担忧的前景，因为他们对权力的掌控，基本上取决于确保社会凝聚力和财富不断增长。
这也产生了严重的经济影响。由于股票市场功能不健全，因此中国错失了一个机会，无法为新一批具有国际竞争力的企业提供融资机会。对于每年向中国投入数十亿美元的外国投资者而言，更令人担心的是，资本市场下挫加重了中国金融体系的压力。该体系已因陷入坏账和违规操作的银行业而压力沉重。
中国股市怎会变得一团糟？
中国股市怎会变得这么一团糟？问题始于被挑选上市的公司。从一开始，政府就把股市视为国有企业（包括许多步履维艰的企业）的一个新的融资来源，进而是一种缓解银行负担的方式，让银行摆脱为政府企业提供廉价资金的繁重任务。
“股市帮了银行一个大忙，帮银行卸下了为平庸企业提供资金的担子，”中国央行前官员张化桥(Joe Zhang)表示。他现在是瑞银(UBS)驻香港研究部门的联合负责人。“这些公司从普通老百姓、而不是银行系统那里筹资。
为使这一过程顺利进行，并吸引散户投资者投资于质量有问题的公司，中国政府设立规定，确保首次公开发行(IPO)定价低估，从而保证投资者在股票上市后最初几个交易日里大赚一笔。但在把股市变成国家经济计划工具的过程中，政府也播下了股市未来下跌的种子。> 政府各部委和地方政府在文化和意识形态上不愿放弃对“它们”公司的所有权，使问题变得更为复杂。在上市公司的股份中，只有三分之一是可在证交所交易的自由流通股。其余股份多数直接由国家或国有企业所有。“通过首次公开发行窃取资金的公司(发行者)购买其它国有公司的股份，从而把一些资金还回去。这是抵消那些不义之财的一种方法，”一位驻香港的银行家悲哀地表示。Op%
国家占据支配地位，因此少数股股东受到上市公司的冷落。“公司从不来访问我们，除非它们打算增发新股，”华安基金管理公司(Hua An Fund Management)驻上海的首席投资官姚毓林(Frank Yao)表示，“它们认为，它们已从这些人手中筹到了资金，所以不必再注意这些人了。”m"@`
中国证券行业机能不全使这些问题更为复杂。公司债券市场几乎不存在。几乎没有哪家券商有技能或财力来承销股票公开发行。管理不善如此普遍，以至中国130家券商中有许多濒临破产。独立评论人士表示，券商销售亏损产品（如承诺保障证券回报的投资基金），并挪用客户资金进行自营交易，导致券商的毁灭。这种怠慢投资者的做法和长期的熊市令大量投资者损失资金，被迫回避股市，并因此加剧了股市的下跌。
除了潜在的社会影响外，缺乏强有力的资本市场可能会对中国资本主义未来的形成和发展造成重大影响。低成本的制造业或许是中国目前的竞争优势，但长期来看，中国的政府规划者希望，中国更多地进入有利可图的高科技产业，这些产业能提供报酬更高的就业机会。华南珠三角地区最近出现劳动力短缺现象，这令上述想法显得更加紧迫。
私企遭排挤
为了进行这种转型，中国将需要一个有活力的私营部门，由一些积极创新企业的企业家们来经营。然而，恰恰是这类企业遭到排挤，无法进入中国股市，它主要为国企集团服务。y@
首次公开发行许可往往首先给国有企业，致使私营企业缺乏一个方便的融资途径。虽然估计数字不尽相同，但在中国股市上市的1300家公司中，仅有30至130家拥有私营部门背景，而即使是这些公司，其中一些实际上也是由国家机构控制。
“各省市故意将糟糕的国有企业推上市，以减少对它们自己的资金压力，”瑞银的张先生说，“今天市场到这个地步不足为奇。”他指出，过去几年中，瑞银追踪的100家公司表现良好：而平庸的国有集团是个大尾巴，拖累了整个股市。
私营企业有时也能获得银行融资，尤其当它们在政界有良好的关系时。但缺少股票融资途径可能会削弱中国发展强大私营部门的能力。在这方面，许多人士认为，印度已走在了前头，因为印度大多数规模最大的公司来自私营部门，并通过在股票和债券市场筹资而得到发展。
日益逼近的养老金危机
“从公共政策角度来看，上述问题非常重要，因为中国需要一个强劲的股市，以免受到日益逼近的养老金危机的影响。25年前提出的独生子女政策的副产品之一是，约10年之后，将退休的人会比加入劳动人口的人多得多。“中国将在变富之前变老，”香港的养老金专家斯图尔特•莱基(Stuart Leckie)说。
世界银行(World Bank)表示，中国未来在养老金方面的负担可能达到国内生产总值(GDP)的140%。与其它发展中国家相比，这个水平不是很离谱，但这一数字确实突出表明，中国需要可供养老金基金和个人投资的现成资产，这种资产应能抵御通货膨胀。
中国人把约40%的个人收入进行储蓄，这一数字超过大多数其它国家，但除了把钱放进银行之外，中国人几乎没有其它投资选择。而银行提供的利息很低，而且有时候会浪费人们的储蓄，用来为陷入困境的国有企业提供贷款。“政府应该尽其所能，发展一个能够保护养老金资产的资本市场，”Stirling Finance驻香港的高级顾问Yasue Pai说，“他们必须在今后10到20年间、在整个体系难以为继之前解决问题。”&t>&
政府刺激手段
在过去几个月里，中国政府已对市场的状况表示了相当的关切，采取了大量措施刺激股价上涨。最重大的改变包括，有关当局已将股票交易税减半，并使拥有逾70 亿美元资产的保险公司能更方便地买卖股票。德意志银行(Deutsche Bank)、美林(Merrill Lynch)，以及瑞银等外国投资银行已获准与中方伙伴设立资产管理合资企业。中央银行也制定了法规，允许中国的大型商业银行设立共同基金，这最终可能导致银行将大量储蓄资金导入股市。
但问题在于这些行政命令的本质：政府不愿退居二线，而让市场自己运行，这对市场的发展是个约束。例如去年，有关当局决定为首次公开发行引入更公平的定价机制，同时又对新股上市设置了6个月的禁令。此举的目的是让监管部门有足够的时间来设计相关法规。然而它让人们愈加感到，在中国市场上，任何事都要得到中国政府的首肯才能进行，就连首次公开发行也不例外。
有朝一日，政府将不得不减少在上市公司的股份，这些非流通国有股占上市公司总股本的约三分之二。然而，在国有股减持问题上，证监会中的改革派官员曾有两次可能，能克服政府内部的反对意见，但后来又被迫打了退堂鼓，因为投资者开始对大量新股的涌入感到担心，而导致股市下跌。
尽管许多人说，一项新的方案正在筹备中，但对于政府的目标，人们还是感到相当困惑。“大家一致认为国有股是个问题，但没人知道政府想怎么做，是否想把国有股全部出售，”豪伊先生说。
如何改革成棘手问题
如何改革国内证券经纪业，这也是中国政府面临的棘手难题。允许外国券商在中国设立全资子公司，可以促进本土券商加紧行动。在一些陷入困境的券商之间进行整合也会有所帮助。有些举措已经实行。例如高盛(Goldman Sachs)已获准创建一家全新的中国经纪业务子公司，之前，该公司“捐献”了5.1亿元人民币（合6200万美元)，以为一家破产的中国国内券商抒困。
但允许更多海外竞争介入，清理本地证券经纪业，将意味着对抗一些省市强大的既得利益势力，而且可能要付出高昂的代价。这些省市拥有大部分问题券商。“如果券商进行整合，那不过是把巨额债务从一家公司转移到另一家，”上海海通证券(Haitong Securities)董事长王开国表示，“最后，政府将不得不花钱来解决这个问题。
几乎没有人认为，中国政府能有什么快速解决方案。最有可能实行的改革将涉及一个问题，即反思国家在经济中所扮演的角色。华安基金管理公司的姚先生自称为乐观派，但就连他这样的人也承认，资本市场中日益增强的一个观点是，有关当局应当“从头再来”。不过，股民们目睹自己的积蓄不断缩水，他们的抗议不太可能消失。
不少中国股民在网上发出“杀圈钱贪官和政府证监委官员”贴字。
＊股市跌破5年来的“铁底”
9 月9日，沪深股市跌破中国股市5年来的“铁底”，也有人称作心理底线---1300整数点。沪综指开盘1307.47点，最低1281.75点，收报 1284.31点”。据上海证卷报报导，1992年5月,上证综合指数最高点为1422点；2004年9月9日,上证综合指数收于1284点。而在此期间,而中国的GDP总量从1992年的2.6万亿元增长为2003年的11.66万亿元,增长幅度为348%。
从1992年到2004年的12年间,沪深股市1300多家上市公司共筹集资金近8000亿元,为国家和券商支付的税金和佣金达4000亿元，上证指数在1千4百点水平浮动。截至 2004年8月,投资者手中的股票市值也只有1.2万亿元，9月9日收市上证指数报1284.31点。这意味着,从整体上看,投资者在这12年中总投资颗粒无收。
分析认为,中国股市正面临两种市场消极力量的双重叠加作用,一是已经持续三年之久的熊市格局所形成的市场压力；另一个是股市沿袭多年的粗放式掠夺式扩张政策所带来的消极作用和破坏性影响。这两种力量相互叠加所形成的空前巨大的破坏力,已被越来越多的股民所认识。
它的直接结果,就是市场各方的资金开始逐渐撤离股市,即便是原先长期活跃在股市的投机性资金也已加快了退出股市的步伐。
全国人大常委会副委员长、著名经济学家成思危也公开承认：“证券市场已经出现了严重危机，5年来已成熊市格局。”
＊ 股民购进的是“泡沫”
据中国经营报报导，中国股市“存在制度黑洞”。几千万投资者从前门进入中国股市而买入的流通股股票，亏损严重，真金白银的人民币变成了“泡沫”。从中国股市后门进入市场的一大堆利益阶层却笑逐颜开：国税部门收税3000亿元人民币，券商若不沾惹二级市场也是稳获抽头收入2500亿元。获利最大的还是上市公司非流通股股东，赚的盆满钵满。
中国股市是一个单向的金融食物链，提供这个系统运行的资金都来自下层的千万股民，而其他诸多利益团体都从这个群体汲取金钱。维系这个系统一拨一拨行情运行了13年的原因，是不断有投资者拿大量金钱从前门进来。但是，投资者却永远得不到应有的回报。
＊股民进入融资圈钱的陷阱
有文章认为股民是走入了一个别人预先设计好的陷阱：
“首先，诈称支援股市发展，同时拼命减息，把大家的钱赶进股市；第二步，等大家的钱都进了股市，立刻安排银行资金撤离股市，大盘开始迅速下移，把大家的钱全部套牢。同时宣扬股市有风险，以极其正当的原因把大家的钱卷走；第三步，在社会上大力提倡超前消费，拉高楼市，以低利息刺激大家贷款买房，股市里的钱拿不出来，大家就只有去银行贷款，银行获得大笔住房贷款生意并大笔赢利；最后，看到贷款数量大增，再次打压股市，然后提高银行贷款利息，让老百姓手里的钱在股市全部拿不出来的同时无力归还更高利率的贷款。结果：老百姓手里刚刚挣来的血汗钱全部被不折不扣地被掠夺。”
许多股民在网站泄愤，发表了许多愤慨的言论。
有人称“ 股市危机=经济危机=政治危机=国家危机”。有副对联写道：“上联：物价涨，学费涨，房价也涨，只有股票不涨！下联：工资跌，文凭跌，消费也跌，只有腐败不跌！ 横批：太平盛世 ”。
“中国股市已经成为圈钱的乐园，骗钱成为其唯一的功能。管理层只关心圈钱多少，不会关心股民的死活。上市公司可以任意作假，以骗取更多的钱，几乎不用负任何责任。 股市危机是人为政策失当和贪官腐败造成的。”“管理层必须对股市的悲惨结局负责。 ”
《经济》杂志记者在某券商营业部听到的一句顺口溜是“远离毒品，远离股市”。
＊层层递进“抽血”
中国经济学家吴敬琏指出：“是政府圈钱造成的！根本原因在于政府对股市的定位：股市要爲国企融资服务，所设定的制度安排有很多根本性缺陷，造成股价虚高、股民利益受损是由政府圈钱造成的，所以政府应在补偿的基础上尽快解决股权分置，这是股市发展的必经之路。”
财政时报署名文章指，国资委（国务院国有资&＃9976；!督管理委员会令）工作内容中涉及证券市场的内容，都极力推行“整体上市”和“以债抵股”的政策，其实质就是融资加销债。
文章举例，“电广传媒”大股东占用了上市公司钜额资金，欠债不还，以其拥有的上市公司绝对控股权，核销债务。大股东股份定价7.15元，折合76.88倍的市盈率──就是用每9分钱盈利能力的资产去销7.15元的债务。把不值钱的资产做成高价销债，达到 “保护”国有资产的目的。
上市公司的控股股东不断从证券市场融资。三年来“整体上市”方案千变万化的只有非流通股的定价标准，即溢价的幅度，从最初的“市价减持”，到后来的“原发行价减持”，到最近的“宝钢定向增发回购减持”，无不透出对“圈钱”的执着。层层递进的“抽血”方式令市场岂能不“危”？
市场分裂的中国股市惟一获益方，是以国有企业为主流的1300家上市公司。而市场分裂的受害方，无疑是公众投资者。
国际金融报文章指，中国股市万恶之源是以融资圈钱为目的的发展观。中国股市给予投资者回报之低，令人难以想象。据统计，11年来采取现金方式给予投资者回报的上市公司占上市公司总数的比例只有35.9%：最低的是1997年，只有23%，最高的是2001年为56.5%。也就是说年平均约六成五的上市公司，拒绝给予投资者真金白银的现金回报。
＊“人造股市”是原罪
上海证券报文章认为，中国股市正面临严峻的危机。存在的问题既有其内在原因,特别是有制度性原因。
《中国股市的“原罪”》一文认为，中国股市流通股与非流通股的恩恩怨怨发展到今天导致股市大有崩溃之势的地步，不追溯它的“始祖罪”－─股市设计动机与操纵策略层面，则一切的纷争永远无解。必然的结果是：股市崩盘，社会动荡，中国经济政治毁于一旦。
文章认爲，中国股市的产生是二十年前政府瞄准了银行里一万亿民间存款，要用它来解救国企之困的目的而运作起来的。十大潜规则，是在“股市爲国有企业改革脱困服务”的错误理念下违背自然法理的人造规则。
文章说，中国股市的造假、圈钱，不公，种种罪恶，怨不得上市公司，怨不得造市机构，甚至也怨不得证监会。一切的罪恶只能追溯到“人造股市”这个原罪。原罪不除，中国股民磨难永存。
彻底剖析中国股市运行机制
张卫星
中国经济高速发展，但股市运行与之总是不合拍，无论是正相关也好还是负相关都没有什么规律，许多经济学家试图用各种理由来解释，但笔者看了许多文章发现论点与结论几乎都是牵强附会的。宏观上看中国股市的运行机制似乎直到现在都是一个谜，一直也没有人在原理上在宏观上进行比较清楚的阐述。在此我想通过数据与模型对比分析来揭开中国股市
宏观运行机制的谜团。
其实关于中国股市的问题根源，早在1999年笔者的《新淘金记》一文中，就将框架性的东西都论述清楚了。在今年年初的国有股减持大讨论中的一篇《中国股市非流通股的全流通解决方案》一文进行了更清晰的全面论述。但这两篇文章有一个缺陷，都是从“微观结构”入手，宏观方面论述少比较欠缺。这两篇重要文章对于熟悉中国股市的人士(在中国股市实践操作几年以上)来讲是非常容易懂的。但对于一些领导同志和一些没有实践操作参与过中国股市的人士来讲，理解上是有些困难的。也不容易理解。经过一些时间的了解问题所在，我想从宏观的角度来分析清楚中国股市的运行机制，这样也许有利于更清楚的看清中国股市的全貌。有利于政府管理层在制订政策方面、在体察民情方面、在改革发展方面，能够更加符合实际，更加符合‘三个代表’的要求。
赌场运行机制分析
要想从宏观角度来搞明白中国股市的运行机理与问题所在，必须要有一个参考比较的标准。而赌场应该是一个比较好的选择。中国股市的这场爆跌风波最早起源于2001初吴敬琏教授的股市“赌场论”。吴敬琏先生的“赌场论”一经发表引起了很大的争议，但“赌场”一说并不吴敬琏先生最早提出的，谁最早不得而知，但笔者在1999年的《新淘金记》一文的讨论文章中就说“中国股市是一个挂着“股场”牌子的“赌场”，甚至中国股市的运行机制远远不如赌场公平。”而我与吴敬琏先生观点不同的地方是，我认为中国股市的这个问题要历史性的看，责任主要由设立规则的政府管理层来承担，解决这个问题也必须依靠政府管理层。
赌场模型分析：
众所周知赌场的风险很大，赌场本身并不产生直接的价值，都知道赌场是你输我赢的零合游戏，那么我们可以先假设有一个与中国股市同等规模的赌场。看看规范的赌场的运行情况与游戏规则。
假设有3000万赌客，每人拿10万块钱来参与一个赌场游戏，那么这个赌场的总资金规模就是30000亿的大赌场。首先赌客将这30000亿资金换成赌博的筹码后进入赌场。在赌场内赌客可以打麻将、推牌九、打扑克、老虎机……等等，筹码在赌客中流动。当然赌场中免不了有庄家坐庄，但是庄家有输也有赢，不可能只赢不输的，总体上看3000万赌客相互间筹码的赢输是零合游戏，你输的就是我赢的我赢的就是你输的。
那么其中还有一个问题就是，3000万赌客的30000亿资金在哪里呢？换成赌博筹码的资金当然是存在赌场的保险柜里，这是不能动分文的！如果擅自动用的话赌场老板是吃不了兜着走的。假设突然有一天这3000万赌客不想赌了，大家拿自己的筹码去换钱，赢家筹码多的换的钱多，输家筹码剩的少换的钱少，这是童叟无欺、天经地义的。这些价值30000亿的筹码是可以将那保险柜里的30000亿资金都换成钱的，大家各取所得。当然还有一项支出就是赢家要支付赌场老板的抽头！3000万赌客至少也应该可以换出略低于30000亿的资金。如果考虑到这项支出宏观整体看这个赌场游戏是一个有成本支出的零合游戏。
中国股市运行机制
曾有一投资者对我说：“我拿了几十万资金入市，现在亏损一半多，而且持有的股票还在不断下跌，几乎没有个尽头，若说股市是赌场，我输的钱就是被别人赚走的，但没有看到周围有谁挣到钱。连大机构们也是亏损累累，不要谈什么股市理论，什么虚拟经济、什么市盈率高、泡沫论等等洋理论。你给我解释解释我们的钱到底到哪儿去了呢？”
“投资者的钱到底到哪里去了呢？”这个问题问的非常的好。其实在中国做经济研究更重要的是回答好这些来自最基层的人民群众的最普通的问题，这远比某些经济学家张口就是凯恩斯那一套一副洋奴嘴脸，谈到中国实情就满口胡说八道要强的多。所以若想分析清楚中国股市的运行机制，类比上面的赌场模型分析资金的来源流向等等就能抓住主要矛盾，看清运行机制与问题所在。
要搞清楚投资者的钱到哪里去了，首先要搞清楚中国股市中的几千万投资者总共拿出了多少钱来投资中国股市。十几年来投资者投入中国股市的资金有多少一直没有准确的官方数字，也非常难统计出一个标准值。但经过多种经济学角度的推算，几千万投资者投入而已经买成股票的资金至少为23000亿。
笔者通过一些券商朋友得到数据，投资者平均入市资金在12、3万元水平，这其中包括几百万元几千万万元资金的大户投资者和几千元几万元的小投资者的算术平均。分布上北京上海略高外地略低，保守估计每个投资者平均投资资金为10万元。国家证券登记公司数据看全国目前有6800万开户的投资者，除部分单市场户外大多数投资者一般为沪深双户，则资金帐户为3400多万户，扣除部分机构分仓户、违规户、无用帐户等等约400万户，如果再考虑一些误差，保守统计应该有3000万户以上的投资者帐户投入了 10万元的资本金，这样算来投资者投入了约30000亿以上的资金到中国股市，当然并不是都买成了股票，按股票与资金的宏观分配比例，其中至少有 23000亿的资金是换成了股票的。同样这一估算的数据也得到了另外一个角度的证明，按今年年初有关机构的统计，在1500点的水平，投资者的平均亏损率为40%-50%，而同点位沪深A股的流通市值为14000亿，按亏损比例逆算，也会得到23000亿以上的初始投资数据，这种估算法与上面的统计算法得到的数据大致相等。笔者还通过其他一些估算方法同样得到这样的数值。由于笔者并不具备庞大的人力物力来搞如此的统计和调研，所以不能得到准确的数值，但多角度的估算在数量级上是近似的，投资者共投入了23000亿以上的资金买入了股票应该是没有问题的。
那么会有投资者问：“这 23000亿的资金，都是投资者真金白银的血汗钱，按物质不灭定律，不可能平白无故的失踪的，总有他的去处的。”说的好！确实这23000亿资金是不会平白无故的失踪。但要搞清楚这23000亿资金换成了股票以后，存在虚实两部分去处。我们先分析“实”的部分，即换成股票的23000亿真金白银的资金去处。首先十多年来上市公司融资获得了8000多亿，一级市场大资金申购主力也获得了8000多亿申购利润，十多年间印花税总收入2500多亿，券商的佣金为2500多亿，十年间一些获利的机构庄家获利为2000亿左右！以上合计为23000多亿。从中我们可以很清楚看到投资者23000亿的真金白银换成股票的这些钱都去了哪里。
我们再看看“虚”的部分，这23000亿资金换成了股票，但股票这东西的交易价格是虚拟经济，这一价格的波动性很大，可以是100000亿也可以是1000亿，而决定其价值的因素是非常多的，尤其是在政策市的中国，其价值更是无法琢磨，可以在“恢复性上涨”中价值高涨，也可以在“国有股减持”中爆跌不止……。但有投资者会说：“我不管什么政策市、虚拟经济，只想知道那23000亿买的东西说到底值多少钱？”这个问题我们可以通过计算来回答：“中国股市目前总共有5600亿股，其中流通股大约为1800亿股，就是23000亿买到的东西，若说其帐面评估价值，现在平均每股净资产为2。5元，1800亿股账面净价值就是4500亿元。
当然现在这花了23000亿买的1800亿股的东西，还有虚拟经济的市场价格，按现在的交易市场价格计算还值14000亿(流通市值)左右，但是这14000亿股票的虚拟价值能不能保持住还很难说，因为毕竟其账面净价值只有4500亿，直到目前看这其中还存在约10000亿的亏空，如果从初始的23000亿资金算，只买回了4500亿的东西这里面更是存在约 20000亿的亏空。如果这个亏空得不到相应的补偿，则股票市场的流通市值是迟早要掉下来的。
有投资者问：投资者怎么那么傻会用23000亿只买了4500亿“干货”的东西呢？详细说来这还有另一篇大文章，其中机关多奥妙多也复杂的多，有兴趣的投资者可以参看笔者所写的《新淘金记》及〈中国股市非流通股的全流通解决方案〉一文其中就有明确的答案。
赌场模型与中国股市模型对比分析
一、赌场是零合游戏，中国股市是零合游戏吗？
赌场是标准的零合游戏(若不考虑到赌场的费用成本支出即赌场老板的抽头)，在赌场的参与者的资金总额是固定不变的。你输的就是我赢的，输的总额等于赢的总额，输赢相加为零。所以叫零合游戏。关于这一点我们在上面的赌场模型中已经分析清清楚楚了。
有许多冒牌的经济学家或股票专家谈到：“中国股市的股票交易买卖是一种零合游戏”。即想说明投资者亏掉的钱是被另外的人赚走的。但是面对如此广大范围内投资者的巨额亏损，同理那么应该有同样规模的赢利者，但现实中我们在中国股市却找不到这样的群体，于是被解释为主力庄家赢走了，请问谁见过这超级主力？他们在哪里？虚无的超级主力是根本不存在的。用“超级主力”来解释问题的就像古人遇到解释不了的问题就用上帝、神灵来解释是一样的幼稚。
根据物质不灭定律，根据中国股市的资金流向可以看到中国股市是存在零合游戏的：只不过这个零合游戏并存在于二级市场上。而存在于股票发行阶段。我们会发现10多年的中国股市，至少有3000万的投资者(涉及1亿经济人口)以上的23000亿(实际情况应该比这一数字多)以上的资金，换成了股票。而付出的这么金钱，都有相应流向的。而流向无外乎：上市公司融资获得了8000多亿资金，一级市场大资金申购主力也获得了8000多亿的申购利润，中国股市十多年间印花税总收入为2500亿左右，券商的佣金为2500亿左右，十年间一些获利的机构庄家获利为1500亿左右。以上合计为23000多亿。
也就是说二级市场投资者这一资金提供方与这些资金最终得到方是零合游戏。既然是零合游戏，赚的钱就是输的人的钱。我们会发现问题所在：上市公司发行股票融资是亏的吗？申购资金的超额利润是亏损吗？收的印花税是亏损吗？券商佣金是亏损吗？答案：这些参与中国股市的游戏方都是只赢不输的，这几万亿几乎都是赢利，那么赢利的是谁的钱？只有是零合游戏的另一方股票二级市场投资者。
一个注定了是总体亏损的股票二级市场中，投资者(不管大小投资者)之间的游戏又怎能是零合游戏呢？所以我要对一些还将股市按赌场游戏规则来分析操作的投资者提出警告：现行中国股市运行机理远不如赌场安全与公平，中国股市的二级市场不是零合游戏，是超级负和游戏。
二、分析赌场与中国股市“筹码与金钱的转换”的区别
在上面的赌场模型中，资金与筹码的转换过程存在于两个地方，一个是赌客进赌场的时候，3000万赌客将30000亿资金换成了筹码，此时筹码就是“有价证券”，赌客可以随时变现的。另一个过程是赌客离开赌场。赌客的有价证券--筹码可以随时转换为现金。在3000万赌客豪赌的时候，赌客的30000亿资金是存在赌场的保险柜里，假设赌场老板擅自动用并弄丢了这30000亿资金的话，那么赌客手里的所有有价证券-筹码将都是分文不值的废物。所以这 30000亿资金是不能动分文的，假设突然有一天这3000万赌客不想赌了，大家拿自己的筹码去换钱，赢家筹码多的换的钱多，输家筹码剩的少换的钱少，这些价值30000亿的筹码是可以将那保险柜里的30000亿资金都换成钱的，天经地义童叟无欺大家各取所得。
十年的中国股市发展史，是一个政策市的发展史，更是一步政策融资的发展史。这么多年来，一直是一个资金换成筹码(股票)的过程，在这个过程中，至少有3000万投资者的 23000亿资金被鼓动与引导在一拨一拨的行情中而换成了筹码(股票而在这个过程中换成股票的23000亿资金都有了许多别的去处，并没有都到上)。市公司里。对于这些发行上市的股票，3000万“股徒”(投资者)在股票市场上进行买卖交易，你卖的是我买的，这与赌场的运行特征是非常相似的。但如果有一天这三千万“股徒”(投资者)不想玩这个游戏了，想将筹码(股票)换成钱，却发现钱没了，找上市公司退给退吗？不给退。找申购主力索要？找不到。找国家税务局要回钱可能吗？不可能。找券商要回钱券商会给吗？不会给。3000万投资者手里的用23000亿换来的这1800亿股的筹码，退货不可能只能转让，买家若嫌价格高如果都不想要，“干货”(净资产)只剩下4500亿。那这近20000亿的亏空用什么来填补呢？
难道真的让投资者的这1800亿股的股票变成一张张的“捐钱证”吗？(“捐钱证”典故见笔者99年所写《新淘金记》一文)
几种金融工具在理论上的游戏规则
赌场：零合游戏。
福利彩票与足球彩票：-20--40%之间的负合游戏。其中20%至40%的投入资金用于社会福利或体育事业，其余的大部资金以中奖形式发还社会。
期货市场：零合游戏。
国债：正和游戏。利息收入
规范的股票市场：正和游戏。投资有回报，整体看投资者将分享经济发展成果。
中国股市：-80%的负和游戏。即投资者80%的资金被转移，理论上只剩余20%。
注：当前的游戏规则若不改变中国股市的二级市场就是这样几乎是通杀的格局。输家：二级市场投资者，赢家：圈钱的上市公司、一级市场申购资金、国家税收、券商佣金、成功逃脱并赢利的庄家机构。
为什么中国股市的融资效能如此低
其实最近各地热播的《省委书记》中贡书记的一句话更能说明谁更应该为中国股市走到了今天的局面而负责。“没有钱可以找股民“借”吗！”如果连如此为国为民鞠躬尽瘁的官员，片中的省委书记绝对不是一个贪官污吏但其陈旧的思想，搞起现代金融来，其指导思想只是简单的“没有钱可以找股民“借”。”为什么不找银行呢？银行不好借了，从银行借是要还的。骨子里不过是看中了可以“只借不还”而已，“真的可以做到“只借不还”吗？“为什么从股民手中借，看中了是从全中国“借”，为我这一个省。只要我这一个省好了。我有政绩，管他全国怎样？全国，那是中央的事。我们看到政府的大官、大领导的现代金融思想都是这样的，那还不是“上行下效”。中国股市的造假与恶性圈钱岂不是泛滥成灾。
如果是真“借”到也问题简单了。但从中国股市的资金流通过程中我们可以清楚的看到，中国股市的融资效能极其低下，上市公司十多年实际融资了8000多亿，这8000多亿其中按股权测算有4500亿资产是投资者的，但真正的投资者却付出了23000亿资金的代价！也就是说投资者只有三分之一的钱被“借”到了上市公司。而大量的金钱都消失到了繁杂的中间环节了。
这种效能的低下为什么产生呢？是什么原因？我想也许中国历史中的一些现象会对我们理解这个问题有所帮助。清朝乾隆年间天下大灾，朝廷开仓放粮赈灾，乾隆命刘统勋清查赈灾情况，刘统勋下去后却发现赈灾的官粮能有3成到灾民口中就是相当不错的了，雁过拔毛，七成的赈灾粮款都让中层的各级官员以各种各样的名目填补了各种各样的“亏空”，而且发现历朝历代的朝廷赈灾粮款几乎都是这样的比例关系。名为赈灾粮谁又真考虑灾民的利益呢？朝廷想杀了这帮蛀虫但没有这些人办差，赈灾粮就无法到灾民口中。也许这是中国最高层与最低层的对话成本。
同样的这个比例成本我们又在今天的股票市场上看到了，只不过这一次不是朝廷赈灾，这次是政府向股民“借”钱，股民拿出10来只有3最终到上市公司手中，而其中的7就被填充了各种各样的亏空。
看看是不是这样的过程呢？当政府确定利用股市来给国企输血，就“中间层”蜂拥而至，利益所致鼓动政府多圈钱，因为圈钱越多提的承销费越多！而这恰恰与政府所急想吻合。于是“中间层”造假帐、包装就成了合理合法的了！当一元的股票被当作7元卖出的时候！再加一倍14元卖给普通投资者就成合情合理的事情了！原因很简单，政府批准的国企可以1元卖7元“吃肉”，我为什么不能“7”元卖“14元”啃骨头呢？最终结果就是投资者连骨头带肉都被瓜分了！政府是想通过股市融资解决国有企业问题，但吃人家的嘴短，还要依靠“中间层”发更多的股票！圈更多的钱。既然政府已经在股市中存在了利益，那么政府管理层的越陷越深就是无法自拔的。为什么中国股市过去“新股上市一跌破发行价”就有政策，就是政策底呢？因为一但“新股发行跌破发行价”，“中间层”就没有多少油水可捞了，就有风险了。于是“中间层”就呼唤政府的帮助，而政府往往就会出台政策“做多”……，交易高涨税收就会，交易高涨就会佣金多！交易高涨就会发新股多发的价高。于是这一次一次的轮回中，政策市就形成了，。但谁考虑了股票投资者的利益了呢？
也许中国股市的最终宿命，从政府管理层确定“利用股市解决国企脱困问题”就注定了。“发行股票融资是企业融资手段如银行贷款、发行债券等金融手段中成本最高昂的一种！”这是经典教科书中早已耳能祥熟的一句话，这句话在今天的中国股市有了一个更特例的案例：发行股票融资8000亿，却制造了20000亿的亏空。是用股民的血汗钱来填补还是政府出资来填补这个大窟窿呢？
因为历史的错误，我们搞错了中国股市，而且目前还在进一步犯严重的错误，由此中国股市变成了一个“圈钱”的市场，吞噬广大社会投资者财富的市场。在我们党以***三个代表伟大思想为指导确立全面建设小康社会的指导思想时，已经进入了的小康社会的3000万个家庭却被中国股市踢出了小康社会。在这十年中有万亿的社会投资者的真金白银被各种黑洞所吞噬了。
电广传媒 中国股市财富流动的真实游戏
21世纪经济报道 刘安民
在“股权分置”的结构中，电广传媒“以股抵债”方案究竟是好还是坏，给电广传媒的不同股东算个账，结论自然就很清楚－－－
电广传媒大股东湖南广播电视产业中心1998年投入的1.371689亿元的评估净资产，现在已变成了13.55亿元，增值988.15％。而流通股东整体亏损达14.44亿元，其中70％的中小投资者亏损额高达28.6亿元。
电广传媒（000917.SZ）8月12日发布公告称，8月10日，经国务院国资委（国资产权〔2004〕748号文）批准，同意公司的控股股东－－－湖南广播电视产业中心实施“以股抵债”方案。
这意味着电广传媒“以股抵债”方案已经成功迈出关键性的一步。接下来只等公司2004年第一次临时股东大会审议通过、中国证券监督管理委员会核准后实施。
大股东的“快速反应”
1994年3月，电广传媒的源头，湖南广播电视发展中心成立时，注册资金1000万元，1994年12月，湖南广播电视厅将湘视广告发展公司划归发展中心管理。1996年12月，发展中心注册资金增至6934万元。1997年1月，湖南广播电视产业中心成立，发展中心成为产业中心下属的核心企业。
1998年，传媒领域政策开始松动，湖南广播电视产业中心抓住机会，迅速将发展中心改制上市。发展中心联合湖南星光实业发展公司、湖南省金帆经济发展公司、湖南省金环进出口总公司、湖南金海林建设装饰有限公司共同发起成立湖南电广实业股份有限公司（电广传媒前身），以发展中心全部资产与负债投入，经湖南资产评估事务所评估，净资产13716.89万元，按72.9％的比例折为1亿股国有法人股；另四家公司各以现金按1.371元／股共认购800万股；同年12月以每股9.18元的价格在深交所发行5000万股A股，募集资金4.59亿元。1999年3月25日，电广实业在深交所挂牌上市，在全国传媒领域率先进入资本市场。
第二次融资，又源于证券市场政策变化带来的机会和公司的快速反应及对传媒第一股的包装。
1999年，中国A股市场加速与国际资本市场接轨，推出市场化、国际化融资政策和增发新股试点。公司认为，同传统的配股相比，增发新股可以一次性获得较大筹资额。试点措施刚一出台，电广实业决策层就在1999年10月做出决定：2000年增发新股，进行第二次融资。
10月份做出再融资决定之后，11月份公司更名为“湖南电广传媒股份有限公司”，进行中国传媒第一股的包装。
1999年5·19行情前，电广传媒市场主力已经在底部吸筹，5·19行情中，主力大举炒作，到2000年2月，证券市场出台向流通股东配售新股政策后，主力将股价推到最高44.18元（复权价57.43元），开始在高位控盘，并趁大势向好，缓慢派发。至2000年10月，股价一直在28元以上高位振荡。2000年10月，电广传媒以“中国传媒第一股”进行形象宣传，并于10月31日增发5300万A股，增发价格30元／股，共融资15.9亿。（见图一）
目前这次以股抵债，电广传媒又一次快速反应，占得先机，成为以股抵债试点第一家。
大股东的赢利
●发新股至增发股本时不同股东的成本
电广传媒A股发行价9.18元／股，1999年中期，公司进行分配，每10股转赠3股，股本扩大30％；2000年10月31日以30元／股的价格增发 5300万A股，流通股东按10∶5的比例配售，场外资金也可以申购。则不同时段股东的成本是：（1）大股东：转赠股本使股份增加30％，从1亿股变成 1.3亿股；不参与增发。成本从最初的1.371元／股降到1.055元／股。
（2）A股原始流通股东：原始股成本9.18元／股，转赠后股份增加30％；增发后，股份再度增加50％；成本亦从9.18元／股变为7.062元／股，再变为14.71元／股。
（3）第一天上市时购入的流通股东：以上市第一天平均成交价格19.63元／股计算，10转赠3后变成15.10元／股，增发后变成20.07元／股。
（4）2000年2月15日，电广传媒创下最高44.18元的股价，次日创下最高收盘价41.10元。这天购入者没有赶上转赠股本，但赶上增发，成本从41.10元／股变成37.40元／股。
（5）增发当天新进入申购者的成本为30元／股。
●分红派息和第二次转赠股本后，不同股东的成本变化
电广传媒2000年以来分红如下：2000年业绩0.56元，每10股派3元。15.9亿元的巨资到手后，业绩开始变脸，2001年业绩降为0.29 元，10股派2元，2002年业绩再降为0.16元，2003年升到0.18元，这两年都是每10股派1元，2003年每10股再转赠3股。总共派息 1.8088亿元，其中大股东1998年投入1.371亿元的评估净资产，股本增加到1.3亿股，5年中分红9100万，分红回报66.34％。流通股东总共投资20.49亿元，得到1.18亿股，5年中分红8260万，扣税20％后，实得6608万，在不考虑股价变动亏损的前提下，投资回报3.22％，不及活期存款滚存所得（5年为3.65％）。从得息的角度看，大股东的回报率是流通股东的20.61倍。（见表一）再经2004年5月12日每10股转赠 3股后，所有股东股份增加30％，成本变成：（1）大股东：股份增加到1.69亿股，成本在分红和股本变化后变成0.273元／股。
（2）A股原始流通股东：成本变为10.885元／股，是大股东持股成本的39.87倍。
（3）第一天上市时购入的流通股东：成本变为15.01元／股。
（4）以2000年2月16日收盘价购入的流通股东：成本变为28.34元／股，是大股东持股成本的103.80倍。
（5）按每股30元申购者的成本：成本变为22.65元／股。
●大股东的隐形利益和高价减持所得
电广传媒大股东占用上市公司款项总额为5.0062609575亿元，在算利息时是按三年期存款年利率2.52％算的，可上市公司欠银行贷款21亿多，是按照贷款利率计算的。大股东占用了上市公司5个亿，导致上市公司在银行多贷款5个亿，前者付的是存款利息，后者付的是贷款利息－－－实质上是上市公司无端多付了超额部分的银行贷款利息，这是帮大股东付的。
因此，大股东占用上市公司的款项，适用利率应该是一至三年（含三年）期贷款利率，为年利率5.49％。大股东应付给上市公司的利息为
8416.739707万元，少付了4553.318202万元。平均每股少付0.269元。考虑到这一因素，大股东的每股成本已降为0.0034元。
按2004年中报计算，控股50.31％的大股东拥有上市公司净资产12.0368亿元，每股7.12元，调整后为7.01元。按每股7.15元抵债后，大股东注销7542.1022万股，每股多兑现0.14元，合计少付款1055.894308万元。至此，只看分红、占用资金间接所得和高出每股净资产的减持所得，大股东收益为：9100万元（分红）＋4553.318202万元（少付利息所得）＋1055.894308万元（高出每股净资产减持所得）＝1.470921251亿元。这意味着，大股东1998年的投资已全部收回，此外尚有992.32万元的盈余。由此，大股东每股成本降为－ 0.0591元。
“以股抵债”之后，则大股东还持有公司9357.9万的股权，仍为控股股东。几项合计，大股东的资产、所得及种种利益为：9100万元（分红）＋4553.318202万元（少付利息所得）＋5.392603108亿元（套现）＋93578978股＋公司控制权＝ 6.7579349282亿元（现金）＋93578978股（相当于净资产6.7963370016亿元）＋公司控制权＝13.5542719297亿元＋公司控制权。13.55亿，这个数字相当于1998年7月公司成立时评估净资产值的988.15％。
●大股东和流通股东的成本及收益率比较
（1）大股东的投资收益率至少为988.15％，成本为－0.0591元／股。
经“以股抵债”之后，流通股东成本没变，公司的每股净资产增至7.26元（收到利息后每股增加约0.115元），调整后为7.15元。到本文成稿时止，电广传媒收盘价为9.79元。依此可计算前述流通股东的成本和投资收益：（2）A股原始流通股东：成本10.88元／股，连分红一起，投资收益为负，－ 1.095元／股，投资快6年，收益率－10.06％。成本已是大股东的无数倍，投资效率是大股东的9.1％。
（3）第一天上市时购入的流通股东：成本15.01元／股。连分红一起，投资收益严重亏损，－5.22元／股，持有5年多，收益率为－34.78％。成本是大股东的无数倍，投资效率为大股东的6.6％，不及1／15。
（4）以2000年2月16日收盘价购入的股东：成本28.34元／股。连分红一起，投资收益严重亏损，－18.55元／股，持有4年多，收益率为－65.46％。成本是大股东的无数倍，投资效率为大股东的3.50％。大股东投资效率超过流通股东的28.6倍。
（5）按每股30元申购者的成本：22.65元／股。连分红一起，投资收益严重亏损，－12.86元／股，持有快4年，收益率为－56.78％。与大股东相比，成本是无数倍，投资效率方面，大股东是流通股东的22.86倍。
流通股东的亏损
●权益亏损
据电广传媒2004年中报显示，公司股东权益为23.925455亿元，总股本为33592万股，流通股15319.47万股，比例为45.60％，相应的股东权益为10.911089亿元。公司净资产为7.12元／股，调整以后为7.01元／股。流通股东共投入的资金为20.49亿元，几年中分红实得 6608万元。依此计算，流通股的股东权益亏损为：
调整前股东权益亏损：20.49亿元（流通股东实际投入公司的资金）－1..911089亿元（股东权益）－6608万元（历年分红）＝8.918111亿元。
调整后，每股实际的净资产减少0.11元。以此计算，股东权益亏损为：..918111亿元＋0.11元／股×15319.47万股＝9.08662517亿元，近9.1亿元。
●市场亏损
电广传媒流通股东的股票，基本是按市价购买的。流通股东的市场亏损，用流通股东当初从市场上买下电广传媒全部流通股的价格减去现在的流通市值来计算。简单说，当初买它们花了多少钱，现在值多少钱，差价就是亏损。
电广实业上市当天成交了3206万股。前6天共成交50271200股，换手率100.54％，平均成交价格19.182元，每股价格高出原始股价10元。5000万股的总成交价格为9.5909089101亿元。
2000年10月31日增发5300万A股，每股30元。以30元／股为市场价，共计15.9亿元。
两项合计为：9.5909089101亿元＋15.9亿元＝25.4909089101亿元。
至本文成稿时止，公司流通股收盘价为9.79元，15319.47万股的流通市值为14.99776113亿元，市价亏损达到10.5亿元！
●交易费用
交易费用包括两项，税收和佣金。其中税收包括派息时的所得税和证券交易印花税。
电广传媒历年派息，流通股东共交所得税1652万元。上市后，印花税一直为0.4％，佣金收取标准在2002年4月5日之前为0.35％，以后实行浮动佣金，最高为0.3％。电广传媒主要成交量分布在2002年4月以前，我们取一个偏低的数字，0.3％。一买一卖，双边都要收取，佣金共收取0.6％，印花税共收取0.8％，两项合计1.4％。电广传媒上市以来的总成交额为329.4534亿元，两项合计应为：329.4534亿×1.4％＝4.6亿元，是分红的6.98倍，相当于再发一次新股；其中印花税总共为2.63562720亿元（加上派息时的所得税一共2.8008272亿元，是分红的4.24 倍），佣金为1.9767204亿元，是分红的..99倍。
●流通股东的总投入、总亏损和总回报
（1）电广传媒全体流通股东的总投入为：25.4909089101亿元（按最初市价购入全部流通股的投入）＋4.6123476亿元（交易费用）＝30.1亿元。
（2）总回报为：历年分红6608万元，占总投入的2.20％。
（3）总亏损额为：10.4931477801亿元（市场亏损）＋4.61234760亿元（交易费用）－6608万（分红）＝14.4446953801亿元。
这是电广传媒全体流通股东这些年来的真实亏损。
●70％流通股东的亏损数额
按照证券市场的一般规律，一赚二平七亏来算，流通股东的亏损，主要集中在70％的中小散户身上。而赚钱的人，主要是庄家、老鼠仓和约一成的跟庄老手。
电广传媒上市后，前6天的流通股换手率为100.54％，平均成本为19.182元／股。这是庄家入庄期，然后庄家在底部振荡吸筹，开始这只股票的炒作。大约经过一年半的时间，到2000年1月27日至3月9日前后的出货区，流通股在顶部又全部换手100.92％，成交6559700股（10转赠3股后，流通股扩大到6500万股），成交金额为23.95663亿元，平均每股成交价格为30.521元，复权后为47.477元／股，比底部的 19.182元高出28.295元／股，5000万股总成交价比当初高出14.1476911783亿元。也就是从最初买入5000万股，到这个区域全部卖出，赚了14.15亿元。
至此，我们对电广传媒70％的中小投资者的亏损，有进一步的认识：他们承担了全部的损失，计14.4446953801亿元＋14.1476911783亿元＝28.5923865584亿元。
也就是，70％的流通股东的实际的市场投入，高达30.1亿＋14.15亿＝4..15亿元。
目前的电广传媒流通股东户数才61702户，当初只会更少。真是不算不知道，一算吓一跳。
如果计算机会成本和收益的话，亏损只会更大。按10％的年投资收益计算，6年的复利为77.16％。
钱漏去了哪里？
电广传媒70％的流通股东共亏损的28.6亿元，被哪些人赚走了呢？我们再一步步地倒着分析回去看看。
A股市场上，一个很普遍的现象是，上市公司通过承销商发行一批股票，这批股票的面值只有一块来钱，却以五六倍的价格卖到一级市场申购者手中去（电广传媒为5.70倍）。一级市场申购者拿到后，在手里放两三个月，上市后，加价一倍以上（电广传媒为1.09倍），在上市的那几天里卖出去。于是它们又转到了庄家、庄家内部人和散户手里，庄家大肆炒作，有的在价位翻一倍左右，有的在价位达到几倍甚至十几倍时，在高位卖给不明就里的散户。散户接下货后，股票开始长期下跌，前面那几批人挣到的所有的钱和所有的成本，最后就由这70％左右的中小散户来付账。于是，这些中小投资者，就要承担与这只股票相关的全部成本和所有的亏损。
而且，在这一过程中，国家要收税，证券公司要收佣金。
●税收、佣金、发行费等
电广传媒流通股东的分红交税和证券交易印花税共2.8亿元，佣金为1.98亿元，还有主承销商等的发行费等，一次发新股，一次增发，一共为6431.427057万元，超过流通股东分红所得。三项合计为：5.4206903057亿元。
●庄家、老鼠仓、跟庄者
庄家通过炒作从二级市场上挣走的钱，14.15亿元。这其中，超过20％的钱，约3亿元被跟庄的大户和中小投资者挣走。剩余的盈利，一般20％～30％的钱，大致在2亿～3亿元，为老鼠仓的盈利，他们是庄家操盘手周围的人、上市公司相关人士、相关机构内部知道消息的人和少数外围人士。余下的约8到9个亿为庄家坐庄的毛利。其实庄家所得达不到这些，他们要吸筹、拉升、洗盘、控盘，反复买卖操纵股价，这都要费用，另外还要拆借资金，高价吸引存款，还要交税，也都需要成本。这些最终都要从毛利中支付。
●一级市场申购资金
在2000年2月14日新股向二级市场投资者按市值配售之前，主要包括三类人：一是神秘资金，这部分资金很少涉足A股二级市场，但经常在香港和内地一级市场两边寻找机会，包括参与B股的炒作，是资金权贵，能
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