【看中国2016年07月17日讯】悄悄地，2016年人民币年化汇率已经贬值逾10％……
年初至今，人民币兑一篮子货币汇率已经贬值了5.9％，年化13％。CFETS人民币汇率指数跌至94.88，创去年12月指数创立以来最低。最近三个月，在岸人民币兑美元汇率，以及离岸人民币兑美元汇率也贬值了3.25％，年化贬值12.8％。
蓦然回首，其实你会发现，人民币汇率实际上自2014年初始就开启了贬值大趋势（见下图）……因此，人民币若继续兑一篮子货币贬值的话，或引发长期单边贬值预期。
2009年12月-2016年7月美元兑人民币在岸价格（CNY）月线走势图
（图中最低点6.0408出现在2014年1月份。网络图片）
随着英国公投脱离欧盟后，中国的出口需求将受到欧洲经济增长放缓的影响，人民币贬值压力的重现，促使瑞银已下调了人民币汇率预测最低至1美元兑7.2元人民币。
一、官媒首提20％－40％贬值幅度
中国官方的《人民日报海外版》近日刊文章称，“人民币是负责任的国际货币”。文中说，与历史上其他曾经历过由“盯住汇率”制退出的国家的过程一样，市场各方未来也必将经历一段逐步适应人民币波动幅度加大的时期。2008年金融危机后，美、日、英、欧等主要经济体的央行均启动了史无前例的非常规性货币政策。纵观发达国家国际主要货币的汇率史，短期内出现20％甚至40％汇率波动的极端情形也并非罕见。然而，文章却不无得意地宣称，相比之下，人民币的表现才是“负责任”的国际货币。如以有效名义汇率考量，过去八年间大国货币中只有人民币没有相对任何一个主要货币出现剧烈的贬值，相对一篮子货币的有效汇率水平也基本保持了稳定。
人民币汇率客观上存在贬值压力，人民币贬值也能够给中国出口带来积极作用，另外缓慢贬值的预期会使外汇储备持续流出。结合官媒文章来看，国际主要货币短期内都出现过20％甚至40％的汇率波动，且过去八年间大国货币中也只有人民币没有出现剧烈贬值（至于说什么）。
但是，人民币未来会出现剧烈贬值吗？会选择一次性贬值而非缓慢贬值这种更大胆的行动吗？目前来看，仍然不敢肯定。不过，在国内资产泡沫和人民币汇率之中，中国似乎只能二选一，而弃汇保资产对中国政府来说，似乎是危害相对小的选项。
二、人民币贬值，过犹不及？
德国商业银行的周浩称，不看不知道，一看也真吓了一跳，人民币在过去半年兑一篮子货币的贬值幅度达到了5.8％。半年贬值5.8％，简单的数学计算会告诉市场，人民币在全年会兑一篮子货币贬值超过10％。
这个时候的问题很简单直接：人民币到底是为了贬值而贬值，还是为了创造波动而贬值？换句话说，如果在这样的时刻，人民币能够保持强势，那么市场就会形成人民币双向波动的观点，而如果人民币一路续贬，那么市场就会认为人民币会出现2005－2015年的单边走势，当然，现在的单边走势是单边贬值。
所以，市场还会问一个问题：人民币指数是否会存在一个区间，而不是永远向下？坦白说，这个问题到目前为止没人可以回答。但，如果存在区间的话，目前的人民币指数可能已经在底部区域了。
大家可以这样去理解：在过去的很多年内，新加坡元的波动区间是+/-2％，按照波动区间和通胀目标的逻辑，人民币篮子的波动区间应该设定在+/-3％左右。
区间之外的另一个决定因素是斜率。
斜率看起来是一个很抽象的数学概念，但理解起来也不难。如果说政策目标是每年让货币升值2％，那么就用2％除以365，就可以得出大致的路径，而这个路径上的每一个点可以被认为是“中点”，以“中点”为基准，上下设定交易波动区间，就可以获取一个大致的交易空间了。
如果将这些概念引入，我们就可以发现，假设人民币交易波动区间为+/-3％，那么目前的斜率指向至少是超过5％的贬值。简单的数学计算显示，每年5％的贬值，半年就是2.5％，加上3％的下方区间，上半年至多可以贬值5.5％——而现在人民币已经对一篮子货币贬值了5.8％。
因此，所有的问题回到了原点：如果人民币指数的波动没有区间，那么以上的所有讨论都是没有意义的，市场也会据此形成人民币将长期贬值的预期。如果人民币指数的波动有区间，目前的波动幅度应该已经接近底部区域——一个超过一定贬值幅度（比如说每年贬值10％）的货币，市场会将其贬值归类为“结构性贬值”。
三、新概念：人民币成避险资产？
中国财政部前不久在香港成功发行五个期限、共计140亿元人民币国债，其中，三年期70亿元国债发行利率2.9％低于市场平均预期，但却获得2.48倍超额认购。交易人士认为，这凸显了近日离岸人民币流动性欠缺、资产匮乏现状，而巨量发行人民币国债受市场热捧，显示出人民币资产对国际投资者吸引力似有所改善。甚至有业内人士称，在本轮英国退欧问题带来的全球资本市场冲击中，人民币资产受到的负面冲击明显小于其他国家，是资金的“避风港”。
那么，人民币会成为国际游资的避险资产吗？那不妨先看看日元如何成为避险资产的。
首先，日元作为避险资产，是和全球货币套息（Carry Trade）的现象密切相关的。由于日元长期是低息货币，国际投资者往往融入日元、购买利息收益较高的资产，如果相对汇率在套息的这段时间里是稳定的，那么投资者的收益就是高息资产汇报与日元借贷成本之差。然而，当风险事件爆发时，投资者从高息资产中撤出，并集中偿还日元，这就导致了日元需求在短时间内上升，日元汇率上升。
其次，日元作为避险资产，是因为日元突发性贬值的可能确实相对较小。日本不仅官方拥有世界第二大规模的美元储备，民间也拥有大量美元债权，雄厚的储备和债权意味着做空日元的难度极大。虽然日本国内债务繁重，但外债规模极小，因而日本政府一直享有很高信用评级，因风险事件导致对外违约的概率较小。日本国内货币政策长期在零利率上下，货币政策缺乏宽松空间导致日元因降息而突然下跌的可能性相对较小。风险事件爆发后，日本投资者出于母国偏好，会倾向于撤资回到境内，这也在短期支撑了日元表现。
第三，也是最重要的一点，就是日元作为避险资产，是因为其流动性较好。
日元早在上世纪九十年代完成了国际化，作为世界主要货币，日元不仅拥有仅次于美元和欧元的资产规模，日元资金在跨境流动方面也享有极高的自由。日元较好的流动性，方便巨量资金短时间的进出，也是其成为避险资产的一个原因。
第四，日本作为岛国，拥有比较安全的地缘环境，往往能在地缘冲突、移民争端、恐怖袭击事件中独善其身。
从以上几点可以看出，美元和日元相比，存在货币政策的不确定性问题；欧元和日元相比，存在主权评级低、债务违约概率高、受地缘冲突影响大的问题；其他发达国家货币和日元相比，存在资产规模相对不足的问题；发展中国家货币和日元相比，存在储备资产不足、货币不能自由流动的问题。那么，就不难理解为什么日元能够成为一种避险资产。
因此不难看出，人民币要想成为避险资产，还有很长很长的路要走，尤其是人民币流动性差这一天然瓶颈，明显抑制了国际游资快捷进出的偏好。因此，在动荡的环境下，人民币贬值仍然是目前的一致预期。
结语：最近三十多年来，中国央行的平均发钞速度是财富增长速度的两倍；而最近十年，M2增速每年比GDP增速快大约7个百分点。换句话说，30多年来，人民币平均年购买力下降10％，最近几年则是每年下降7％！而且，未来很难控制在每年下降5个百分点以内！所以，在可讨论的范围内，人民币可能是未来十年里最差的资产，这不仅仅是纸币的性质决定的，也是中国的国情决定的。
尽管国内有观点认为，“过去10年，全球最优秀的资产，其实是中国大城市的房产。若以人民币计价的话，过去十年上涨超过10倍，部分学区房超过20倍。中国大城市的房产，仍然比人民币值得持有”。但这必须有一个大前提：中国大城市的房产价格只能升不能降！否则，人民币就是废纸一堆。只是不知道目前，还有多少中国人还会或者还在这样想这样期望着……如果在美元和中国大城市房产之间做选择呢？或许在短期内之内，中国的房产仍然可以追上或者略微跑赢美元。然而，之后就很难讲了。因为美元正在开启新一轮加息周期，所以美元肯定强势。
此外，人民币跟美元之间的关系，其实还要看两国经济的发展状况了。如果中国持续快速发钞，则人民币对美元恐怕每年都要贬值5到7个百分点才行；如果憋着不贬值，就会几年来一次痛快的大贬值。
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责任编辑:靖晔
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