发表时间： 2008-07-03 10:05:00作者：PROFESSOR3
人民币定价亟需新思维新公式！ 专家论坛PROFESSOR3国际金融问题高级专家 人民币面临的升值压力越来越大在美国安纳波利斯举行的SED(中美战略经济对话)刚刚结束，这次会谈的重大新闻之一，是中方同意美方要求，加速人民币的升值步伐。近来看到中国许多顶级 经济专家纷纷对媒体发表讲话，在为人民币升值问题进行舆论准备，就可以猜到，采取实际行动的时候即将来临。然而在仔细研究这些专家们的各种言论之后，却颇 感失望，因为人民币定价问题需要新思维和新公式，但这些专家们无一例外，没有任何人给出人民币汇率定价问题的任何新方向或甚至是新线索。目前人民币面临一 种“对外升值，对内贬值”的怪圈，社会舆论反响很大，但“顶尖经济学家”们无一给出明白的答复，使得民间对通膨的不满日益升温。中国目前实行的是"以市场 供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度"的汇率定价方法。笔者建议在"参考一篮子货币"后面增加"和世界市场的重大变动"的表述。由 于美国"金融创新"的不断发展，世界各国的货币定价问题已经变得日益复杂。
自1992年美国金融大鳄索罗斯发动"英镑战役"以来，对于完全开放的市场化国家，证券市场已被引入成为汇率定价的相关参照物之一，国际汇率定价问题就历 史性地从"单维"变成了"二维"的问题。而自2006年美国高盛与大摩两巨头的期货相关收入超过证券相关收入以来，国际汇率定价问题正朝着史无前例的变 成"三维"问题的方向前进。目前形势下，人民币加速升值无疑是正确的抉择。而在此过程中最为重要的，不是人为猜测合适的点位或升值的速度，而是研究、制定 和公开推出一种新机制，由这机制代为寻找合适的兑换率，并同时起到化解通膨预期的实际效果。这方面的研究，是中国"金融创新"的极为紧迫的任务，不容拖 延。刻不容缓目前的情况是人民币汇率变动大大落后于金融市场的重大变动，宏观调控只凭央行的紧缩银根措施一条腿走路，类似于“头疼医脚”而很难奏效，甚至 可能引发滞涨(Stagflation)的困局。
只有针对目前国际性通膨的要害--商品价格的暴涨进行新的人民币汇改，才是打击通膨的最重要途径。2005年7月21日开始的人民币汇率改革提出和使用 的"4+N"的"一篮子货币"定价方法，在当时是一种进步。但近18个月以来，它未能根据最新的国际经济和金融市场的急速变化而与时俱进，造成了目前人民 币币值过低的局面，成为了"输入性通膨"的重要根源之一。所谓"4+N"的汇率定价方式，即是根据美元、欧元、日元和韩元这4家与中国贸易量最大的国家的 货币，再加上其他一批与中国贸易量较小国家的货币，来制定人民币汇率的水平。实际上，人民币汇率过低对当前的通膨造成了双重推动作用。一是使中国进口能源 和原材料时所支付的人民币成本过高，推高了中国国内的物价水平而造成"输入性通膨"；二是由于企业普遍预期人民币汇率上升速度赶不上商品价格上升，囤积居 奇的投机心理扩散就更加恶化了实际的通膨走势。所以从表面上看通膨的原因都在国内，但实际上通膨预期心理普遍蔓延的最重要源头是对国际商品价格继续暴涨的 预期在作怪。例如，根据中国"财经"杂志报道，6月23日宝钢与澳洲力拓就铁矿石进口达成协议，价格比2007年上涨79.88%-95.6%。此前，由 于预期价格大幅上涨，中国的各大海港已经堆满了国内企业进口但却不提货的铁矿石。
这种囤积居奇的牟利活动，就同人民币的汇率过低有直接联系。铁矿石价格的大幅上升，将进一步推高中国国内的通膨。而囤积居奇的投机牟利，将更加恶化这种趋 势。目前情况下，中国央行的紧缩措施根本无法左右国际市场商品价格的暴涨，但却对国内企业的生产积极性造成重大打击，因为实际情况是与其生产产品，还不如 囤积能源和原材料。
唯有人民币升值可以有效打击企业的通膨预期，充分遏制"输入性通膨"的力度。而公开推出人民币的新的定价模式，才能有效遏止通膨预期，从根本上打击通膨。 汇率为何过低？那么，是什么新情况造成2005年汇改的定价方法在最近一两年导致人民币汇率过低呢？主要有以下三个原因：首先，美国政府滥发货币导致了美 元的急速贬值。最近三年，美元汇率指数下跌了20%，对欧元贬值22%，但对人民币仅下跌17%。尽管布什总统在任内曾几十次的公开讲话表示支持"强势美 元"，但自布什政府上台以来美元一路在贬值，而以美元标价的能源和原材料却一直在涨价。所以，美国政府多次要求人民币升值加速，并非是美国对中国的"货币 战争"那么简单。中国政府在人民币定价问题上应当考虑的是中国自己的利益，自己拿主意，而完全不必考虑美国人说什么，无论是正话还是反话。这个原因，中国 媒体已多有论述，不再赘言。其次，商品期货市场的畸型繁荣。当一种趋势形成时，华尔街追逐超额利润的冲动总是会将这种泡沫尽可能地吹大。
美元贬值是造成商品期货暴涨的诱因之一，但绝不是全部。造成期货暴涨的主要原因一是华尔街主力资金的大笔投入：2006年，高盛和摩根.斯坦利的期货相关 收入已经超过股票相关收入！“一哥与二哥”带头转型，已将投资重点从股票转向商品。2007年的数字尚未看到，但只高不低；二是,华尔街的最新"金融创 新"正方兴未艾。自华尔街06年4月推出第一支"油价追踪型"ETF(可交易基金)以来，目前这类只追踪商品价格、而与股市涨跌无关的"可交易基金"已经 推出30多种，2007年这类基金所吸引到的资金比2006年上升了83%；第三是美国政府正在推波助澜，为"后次贷泡沫"制造谋取暴利的新温床。今年5 月美国财长保尔森提出的金融体制改革计划，其中最大的要点就是将纽交所与芝加哥商品交易所合并，统归美国证管会领导。如同次贷泡沫接替了高科技泡沫一样， 新的"国际商品价格泡沫"正在如期而至。
估计这一波恶浪还有三四年的寿命，其最高潮尚未到来。再次，人民币"一篮子"定价系统与世界金融市场的最新发展相脱节。上面提到的"一篮子"中的四种主要 货币，与近来价格暴涨的中国最大的能源与原材料进口国完全不相符。如中国的石油进口国主要是中东、俄罗斯、非洲。铁矿石进口国是澳洲和南美。铜矿进口国也 在南美。按道理，中国人民币在与这些国家的贸易中升值是对中国双重有利的事：一方面可以降低进口原材料的人民币成本，减少输入性通膨；另一方面因为从这些 国家有大笔进口，中国商品出口价升值也较为容易。然而，人民币的定价系统中却偏偏很少有它们的地位！而中国人民币定价中考虑的最大两家美元和欧元，却都是 对中国廉价商品最易产生保护主义的大本营。所以，社会上反响最大的人民币“对外升值，对内贬值”的怪圈，恰恰是因为人民币定价系统过时而没有反映国际商品 市场的重大变动才造成的。
人民币对能源和原材料进口国货币的大幅度贬值造成了它赶不上国内通膨的速度，而对美元升值的速度却低于美元对其他所有货币的贬值速度(以美元指数表明)， 这就是根本原因。汇改建议行文至此，创新的解决方案实际上已经呼之欲出了。虽然本文不可能提供详细准确的计算公式，那是需要严密测算的东西，但新汇改的大 方向是：第一在决定人民币汇率时，必须考虑世界市场商品价格的走势。可以只考虑商品交易的现货价，不考虑期货价。可以采用多种商品价格指数加以综合考虑， 以减少单一指数的片面性。应当主要考虑中国进出口的大宗商品的价格变动。第二，商品交易价对汇率的影响可以"商品价格系数"的方式出现，因为它与完全按照 其他货币而定价的人民币汇率并非同一维度上的东西。系数应当是双向的，即当中国的大宗进口商品涨价，系数大于1，增加人民币升值幅度；而降价时"系数"小 于1，即变成折价。那么，目前人民币汇率的正确价位应当如何呢？可能的答案之一是应以2007年初商品价格暴涨之前的人民币汇率与当前汇率之差，乘以同期 商品价格暴涨的百分比，得出的数据即是今天人民币应当具有的汇价。再重复一遍，这只是可能的计算方法之一。本文的主要宗旨，不是提出人民币汇价的具体点 位，而是提出一条新的思路，即人民币汇率不能只就货币考虑货币，而必须考虑世界商品价格的变动进行测算，才能制定出合理的定价机制。
目前是改变人民币定价模式的关键时刻，如不早做修改，人民币汇率将日益偏离正确的合理价位，并且成为国内通膨的最大帮凶。尽快制定并公开推出人民币汇率的 “商品价格系数”，将大大完善人民币汇率机制，并沉重打击通膨预期的蔓延，同时还能避免出现因过度收紧银根而造成的滞涨风险。
自1992年美国金融大鳄索罗斯发动"英镑战役"以来，对于完全开放的市场化国家，证券市场已被引入成为汇率定价的相关参照物之一，国际汇率定价问题就历 史性地从"单维"变成了"二维"的问题。而自2006年美国高盛与大摩两巨头的期货相关收入超过证券相关收入以来，国际汇率定价问题正朝着史无前例的变 成"三维"问题的方向前进。目前形势下，人民币加速升值无疑是正确的抉择。而在此过程中最为重要的，不是人为猜测合适的点位或升值的速度，而是研究、制定 和公开推出一种新机制，由这机制代为寻找合适的兑换率，并同时起到化解通膨预期的实际效果。这方面的研究，是中国"金融创新"的极为紧迫的任务，不容拖 延。刻不容缓目前的情况是人民币汇率变动大大落后于金融市场的重大变动，宏观调控只凭央行的紧缩银根措施一条腿走路，类似于“头疼医脚”而很难奏效，甚至 可能引发滞涨(Stagflation)的困局。
只有针对目前国际性通膨的要害--商品价格的暴涨进行新的人民币汇改，才是打击通膨的最重要途径。2005年7月21日开始的人民币汇率改革提出和使用 的"4+N"的"一篮子货币"定价方法，在当时是一种进步。但近18个月以来，它未能根据最新的国际经济和金融市场的急速变化而与时俱进，造成了目前人民 币币值过低的局面，成为了"输入性通膨"的重要根源之一。所谓"4+N"的汇率定价方式，即是根据美元、欧元、日元和韩元这4家与中国贸易量最大的国家的 货币，再加上其他一批与中国贸易量较小国家的货币，来制定人民币汇率的水平。实际上，人民币汇率过低对当前的通膨造成了双重推动作用。一是使中国进口能源 和原材料时所支付的人民币成本过高，推高了中国国内的物价水平而造成"输入性通膨"；二是由于企业普遍预期人民币汇率上升速度赶不上商品价格上升，囤积居 奇的投机心理扩散就更加恶化了实际的通膨走势。所以从表面上看通膨的原因都在国内，但实际上通膨预期心理普遍蔓延的最重要源头是对国际商品价格继续暴涨的 预期在作怪。例如，根据中国"财经"杂志报道，6月23日宝钢与澳洲力拓就铁矿石进口达成协议，价格比2007年上涨79.88%-95.6%。此前，由 于预期价格大幅上涨，中国的各大海港已经堆满了国内企业进口但却不提货的铁矿石。
这种囤积居奇的牟利活动，就同人民币的汇率过低有直接联系。铁矿石价格的大幅上升，将进一步推高中国国内的通膨。而囤积居奇的投机牟利，将更加恶化这种趋 势。目前情况下，中国央行的紧缩措施根本无法左右国际市场商品价格的暴涨，但却对国内企业的生产积极性造成重大打击，因为实际情况是与其生产产品，还不如 囤积能源和原材料。
唯有人民币升值可以有效打击企业的通膨预期，充分遏制"输入性通膨"的力度。而公开推出人民币的新的定价模式，才能有效遏止通膨预期，从根本上打击通膨。 汇率为何过低？那么，是什么新情况造成2005年汇改的定价方法在最近一两年导致人民币汇率过低呢？主要有以下三个原因：首先，美国政府滥发货币导致了美 元的急速贬值。最近三年，美元汇率指数下跌了20%，对欧元贬值22%，但对人民币仅下跌17%。尽管布什总统在任内曾几十次的公开讲话表示支持"强势美 元"，但自布什政府上台以来美元一路在贬值，而以美元标价的能源和原材料却一直在涨价。所以，美国政府多次要求人民币升值加速，并非是美国对中国的"货币 战争"那么简单。中国政府在人民币定价问题上应当考虑的是中国自己的利益，自己拿主意，而完全不必考虑美国人说什么，无论是正话还是反话。这个原因，中国 媒体已多有论述，不再赘言。其次，商品期货市场的畸型繁荣。当一种趋势形成时，华尔街追逐超额利润的冲动总是会将这种泡沫尽可能地吹大。
美元贬值是造成商品期货暴涨的诱因之一，但绝不是全部。造成期货暴涨的主要原因一是华尔街主力资金的大笔投入：2006年，高盛和摩根.斯坦利的期货相关 收入已经超过股票相关收入！“一哥与二哥”带头转型，已将投资重点从股票转向商品。2007年的数字尚未看到，但只高不低；二是,华尔街的最新"金融创 新"正方兴未艾。自华尔街06年4月推出第一支"油价追踪型"ETF(可交易基金)以来，目前这类只追踪商品价格、而与股市涨跌无关的"可交易基金"已经 推出30多种，2007年这类基金所吸引到的资金比2006年上升了83%；第三是美国政府正在推波助澜，为"后次贷泡沫"制造谋取暴利的新温床。今年5 月美国财长保尔森提出的金融体制改革计划，其中最大的要点就是将纽交所与芝加哥商品交易所合并，统归美国证管会领导。如同次贷泡沫接替了高科技泡沫一样， 新的"国际商品价格泡沫"正在如期而至。
估计这一波恶浪还有三四年的寿命，其最高潮尚未到来。再次，人民币"一篮子"定价系统与世界金融市场的最新发展相脱节。上面提到的"一篮子"中的四种主要 货币，与近来价格暴涨的中国最大的能源与原材料进口国完全不相符。如中国的石油进口国主要是中东、俄罗斯、非洲。铁矿石进口国是澳洲和南美。铜矿进口国也 在南美。按道理，中国人民币在与这些国家的贸易中升值是对中国双重有利的事：一方面可以降低进口原材料的人民币成本，减少输入性通膨；另一方面因为从这些 国家有大笔进口，中国商品出口价升值也较为容易。然而，人民币的定价系统中却偏偏很少有它们的地位！而中国人民币定价中考虑的最大两家美元和欧元，却都是 对中国廉价商品最易产生保护主义的大本营。所以，社会上反响最大的人民币“对外升值，对内贬值”的怪圈，恰恰是因为人民币定价系统过时而没有反映国际商品 市场的重大变动才造成的。
人民币对能源和原材料进口国货币的大幅度贬值造成了它赶不上国内通膨的速度，而对美元升值的速度却低于美元对其他所有货币的贬值速度(以美元指数表明)， 这就是根本原因。汇改建议行文至此，创新的解决方案实际上已经呼之欲出了。虽然本文不可能提供详细准确的计算公式，那是需要严密测算的东西，但新汇改的大 方向是：第一在决定人民币汇率时，必须考虑世界市场商品价格的走势。可以只考虑商品交易的现货价，不考虑期货价。可以采用多种商品价格指数加以综合考虑， 以减少单一指数的片面性。应当主要考虑中国进出口的大宗商品的价格变动。第二，商品交易价对汇率的影响可以"商品价格系数"的方式出现，因为它与完全按照 其他货币而定价的人民币汇率并非同一维度上的东西。系数应当是双向的，即当中国的大宗进口商品涨价，系数大于1，增加人民币升值幅度；而降价时"系数"小 于1，即变成折价。那么，目前人民币汇率的正确价位应当如何呢？可能的答案之一是应以2007年初商品价格暴涨之前的人民币汇率与当前汇率之差，乘以同期 商品价格暴涨的百分比，得出的数据即是今天人民币应当具有的汇价。再重复一遍，这只是可能的计算方法之一。本文的主要宗旨，不是提出人民币汇价的具体点 位，而是提出一条新的思路，即人民币汇率不能只就货币考虑货币，而必须考虑世界商品价格的变动进行测算，才能制定出合理的定价机制。
目前是改变人民币定价模式的关键时刻，如不早做修改，人民币汇率将日益偏离正确的合理价位，并且成为国内通膨的最大帮凶。尽快制定并公开推出人民币汇率的 “商品价格系数”，将大大完善人民币汇率机制，并沉重打击通膨预期的蔓延，同时还能避免出现因过度收紧银根而造成的滞涨风险。
