格林斯潘先生是有道理的。迹象显示，中国人民银行在源源不断涌入中国且持续增长的美圆面前束手无策。许多机构都怀着人民币必然升值的赌徒心理，以美圆换取人民币。中国人民银行最近一次发行的国库券并不成功，表明它可能需要提高利率。但提高利率有可能引发通货膨胀，这个压力使它举步不前。
然而对通货膨胀的担心似乎至少现在还并无必要。十一月份的价格上涨主要在食物，而食物价格的上涨只不过是迟到的市场调节。价格上涨的另一因素是经济增长带来的对进口原煤、铁矿和其他瓶颈性的生产原料的前所未有的大量需求。但少数产品的价格上涨并不一定就是通货膨胀。激烈的竞争仍在迫使许多产品继续降价。令人叹为奇观的是，中国的投资货币（中央银行印制的新钱币 ━ 译者注）、 和GDP都在高速增长，而通货膨胀竟然并不严重。
实际上，投资过剩是今天中国经济的真实写照。固定资产投资在本年度的前十一个月中上升了29.6%。政府发行了多种建设债卷，各银行更纷纷为工厂扩大生产力发放贷款，房地产建设更是如火如荼。但分析家指出，这些投资项目很多都是盲目的，根本不符合市场需求。这种盲目贷款必然使各银行已经烂透的贷款帐愈发不可收拾，终将因挖肉补疮而导致全国性的经济萧条。
然而，政府似乎并不真心想要给这种盲目发展的经济降温。例如，中央银行反复警告房地产泡沫， 并试图以限制未完成公寓的销售来钳制房地产商，而国务院却撤销了中央银行的限制。从经济管理的能力来看，中国的新领袖胡锦涛使人联想起他的恩公邓小平。邓也曾不计后果地一味要求快速增长。结果导致了九十年代中叶的经济建设错位，以至不得不靠经济沙皇朱熔基来“力挽狂澜。”
如果说中国毕竟还有一位有独到见解的经济学家，那他就是吴敬琏。最近以来，他一直在警告，中国最严重的问题在于其资金运用的不合理。发展中国家的资金运用效益大体上是1:1， 亦即$1的投资最终产生 $1的产能，而中国的竟是7:1！仅仅是由于中国老百姓的储蓄率高达40%，才使中国能够承受得起这样巨大的资金浪费而仍然维持经济的增长。
然而，这种畸形的经济模式必将不能持久。印度的经济增长比中国略低，其国民的储蓄率大体只有20%，而印度的银行要比中国的健康得多。不错，如果把所有的银行坏帐与国家的内外债务统统加在一起，印度与中国是难兄难弟。然而印度的资金运用比中国有效得多。照现在的情况发展下去，中国的前景不能不令人担忧。
如果说吴敬琏摸出了病入膏肓的中国经济的脉搏，那么周小川就是一个药剂师。周小川原是中国证券监督委员会主席，一年前提升为中国人民银行行长。上任伊始，他就强调，要改善中国的资本分配，首先要放松对资本利率的限制。经过几处成功的局部性试点，一个全国性的改革方案将要在元月一日起开始实施。届时，各银行将有权扩大商业贷款利率的浮动范围。
目前，银行的标准贷款利率是5.3%，各银行有权对这个利率作30%的上下浮动。 从新年开始，浮动范围增加到70%，亦即对风险户的利率最高可达5.3%的1.7倍，即9%。因为银行存款的标准利率比2%还要略低一些，商业贷款利率与储蓄利率的差距就相当客观了。这个有厚利可图的高风险贷款业至今一直是非法的高利贷主的垄断领地。
中国大银行的地方分、支行的贷款对象绝大多数是当地的关系企业，不是国营企业就是有高官为后台的民营企业。这种贷款千篇一律地被定为低风险贷款，利率极低。与此同时，其他没有特殊关系的私营企业，特别是众多的中、小型企业，由于得不到急需的贷款而奄奄一息。
因此，低效益的企业可以依靠官方关系得到低息贷款而维持其低效益的运行，而高效益的企业因为没有官方关系而不得不以自身的力量来扩大再生产，完全得不到现代信用系统的帮助。更有甚者，当私营企业由于高效益而成长起来时，常常受到官方的歧视，使企业主不得不把已经长大的企业拆小，挤进他们不熟悉的行业去求生存，使高效益企业沦落为低效益企业。
低效益的中国经济不可能因为元月一日实施的新贷款利率政策而立即得到改造，但扩大利率范围毕竟是重要的第一步。它使银行因有利可图而对高风险贷款产生兴趣。高风险听起来并不见得是个好主意，但今天中国“低风险”的贷款真的是低风险吗？从长远来看，以市场经济为基础的银行体系所承担的风险实际上会比大陆现今的体系所承担的风险要低得多。
就眼前来看，胡锦涛先生的政府仍然需要对控制非正轨和低效益的投资产生共识。对低效益企业收紧贷款对刚刚步出通货紧缩的中国来说并不是一件易事。但是投资过热现象清楚地显示，中国再也不能没有一个健全的、市场驱动的资源分配体系了。对“过热” 的辩论掩盖了中国经济的真正致命的危险。
(原载《华尔街日报》，2003年12月22日)
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