上篇五論大牛市的專欄見報後,不少讀者反映說沒有看懂有關波動率平價原理的內容。我感覺這是我的錯,因為金融學的任何一個概念,如果別人沒有聽懂,那只說明你沒有說清楚。因此我感覺有責任把這個平價原理說得更清楚一些,這也是我的大牛市觀點的核心基礎。
想了一個週末,我也找不出其他更好的,能夠通俗易懂地解釋平價原理的比喻來,所以就想起用賭場來作比喻。需要申明的是,我從來不贊成把股市比喻成為賭場。儘管這個比喻不太恰當,但我只是想把一個金融學的概念能講得淺顯些,讓讀者更明白而已。
假設有這麼個賭場,你可以從旁邊的當鋪去借錢（融資）,就叫克朗父子（Kron & Sons）當鋪吧,其縮寫K.S.正好與中文「寬鬆」諧音。你需要的資金可按很低的利率借到,甚至接近零利率,沒有手續費,更有甚者,如果輸了錢,還可以繼續去借,仍以接近零的利率融資,直到贏錢的那天一次性還本付息,其實主要是本,利息很低。在負債賭輸階段,不用擔心當鋪突然提高利率,或者突然清算你的剩餘資產,在克朗父子的寬鬆安排下,在融資借錢方面沒有後顧之憂。
除了手裡有低成本且無節制的貸款之外,還遇到一項利好,為了招攬生意,賭場推出一項籌碼兌現金的優惠活動。也就是說,你拿100美元去換了100個籌碼,即便你什麼都不干,到當天晚上,你的100個籌碼就可以換成101美元。這樣一來,如果你輸掉一個籌碼,還可以全身而退。這項優惠的籌碼兌換活動將是緩慢的、漸進的,不可能一次性完成,大家都預測這項優惠大約會持續1至2年。
如果賭場的概率是向客戶傾斜的,比如:猜中硬幣的概率會大於50%,而且加上籌碼優惠,你想想,那是個什麼樣的結局？由此一來,大量客戶湧入,猜硬幣遊戲的概率很快會恢復到50%,這就類似於降低了投資人的預期收益。但是別擔心,優惠貸款利率的當鋪和優惠籌碼兌換活動繼續,只要耐心在賭場裡面繼續猜硬幣,總有一天會賺大錢,然後還本付息。我估計這些活動持續1或2年之後,賭場肯定就支持不住了,籌碼兌換優惠活動肯定會取消,而你和你家鄉的稅務局則賺了大錢,克朗父子估計可以全身而退。
如果克朗父子開的當鋪的利率是浮動的,隨著你賭輸了而突然升高,並要強制你止損,你是否還樂意去賭場呢？可能不願意,如果賭場突然宣布優惠兌換籌碼的活動到今天晚上為止,從明天開始,籌碼兌換美元的比例開始浮動變成一項賭博,你有可能遇到優惠,也可能遇到折扣,總之你無法預測了,這時候你可能選擇退出。
所以,如果人民幣快速升值,一步到位,其結果就類似於上面那個假設中突然宣布籌碼兌換現金的優惠活動馬上結束。如果美聯儲放棄寬鬆的貨幣政策,使得美國國債利率上升,或者撤銷其對進一步保持低利率的承諾和行動,那麼,其結果就類似於克朗父子的當鋪開始抽回貸款並提高利率了。現在看來,中國政府已明確拒絕了人民幣匯率一步到位的做法,美國政府方面也明確拒絕了收緊銀根的做法,這只可能讓大多數投資人繼續熱衷於去新興市場和商品市場投資。而且這兩個市場的走勢一定是快速提升,先消弭那些大約50%的猜中事件,使得股價或者商品價格變得很高,投資人的預期收益都降低。
如此情形之下產生的這次牛市,我還需要看什麼研究員報告？分析什麼技術圖形？關心什麼產業經濟政策？把握什麼市盈率水平？我自然要好好享受牛市。現在看起來,這次金融危機也許不是當初經濟學家們講的百年不遇的危機,而客觀上因為這次危機而形成的牛市機遇,可能是我人生中難得一遇的機會。我很難想像,在國際貨幣新體系建立之後,還有這麼寬鬆的貨幣政策,這麼確定的升值空間,如此肯定的低利率政策,那麼讓人放心的穩步升值週期。
在現代金融學看來,投資人從當鋪融得低利率且低風險的資金之後,不可能面對低風險高收益的投資機會,否則就打破了金融學的基本框架。投資人只可能面對低風險低收益的機會,比如:新興市場和商品市場價格已經很高,預期收益相應降低;或者面對高風險高收益的機會,比如投資到辛巴威的股市,或許能賺一些錢,但那裡的賭場不僅沒有籌碼優惠兌換計畫,反而有籌碼折扣計畫,等你想退出把籌碼換回美元時,沒準你贏來的錢都損失了。只要國際貨幣新體系還沒有建立,美元就仍然是一項全球貨幣。中國央行加息的決定不改變人民幣升值的前景,只是在防止通貨膨脹,而抑制通脹,則確保了中國股市的投資價值。
我懇求大家別再浪費時間打電話問我是否繼續堅持看多股市了。我從來就是一個位卑言輕的小人物,我預測的準確程度和你口袋裡面的硬幣差不多。我只是希望大家好好珍惜眼前的機遇。
