中國是世界上最大的投資機會嗎？抑或只是一個泡沫？
可能二者兼具，因為這兩者總是相伴而行。10年前，網際網路代表著世界上最好的機會，但也是最危險的機會。
目前無可否認的是中國非常引人矚目。中國有十多億人口，而許多人生活在貧困的農村，他們正迅速地被帶到科技和貿易的現代化世界中。如果經濟增長來自人類潛力的釋放，那麼中國可能是迄今「最偉大的增長故事」了。
增長意味著變化，變化意味著不確定性，不確定性又意味著投資時很難理性行事。面對這樣的困難，人們很難抵住誘惑，任由增長主題全方位地壓倒謹慎。不論價格多高，為什麼不把每一分錢都投到中國呢？上週中國超過日本，成為世界第二大經濟體！如果你有耐心，怎麼會有損失呢？
當然，在中國問題上，投資主題不僅是股市是否價值合理的問題。問題不在於此，當我的機構客戶擔心中國出現泡沫的時候，他們談論的是中國自身：國家和經濟，而不是股市。
我的客戶擔憂的是儘管中國迅速邁向現代化，但基本上仍是極權社會主義國家。中國的經濟是由控制國有銀行和工業的一批政治精英指揮的，一些人可能人會說是操縱的。他們可以決定利率、匯率及資本管制。的確，中國可以說揮手之間就能指揮在去年仍是一片荒地的地方建起全新的城市。
這不是誇張，如果多花點時間在網上看看，你肯定會看到內蒙古「空城」的照片。這是按命令建設的一座巨大、全新的現代化城市，但從未有人住過。你可以稱之為鬼城，它從未煥發活力。這裡的大樓無人居住，路上也了無人跡。整個城市就這麼坐落在那裡。
所以持懷疑態度的人問到：中國所有經濟快速增長只是一種錯覺嗎？在內蒙古修建那座空城動用了上百萬工人、耗費了價值數十億美元的材料。但這一切都是徒勞浪費，所以或許中國的經濟增長並不存在。
我猜想你可能會說去年美國的「刺激」支出也有同樣的情形。我們甚至還沒有太多增長來顯示給別人看呢。
還有另一種解釋。我認識的一位中國專家告訴我，只須將內蒙古的空城歸結為共產黨對於經濟的控制效率嚴重低下。他說，某個官僚機構內的某高官決定要建一座新的省城，所以就建了，但後來這位高官又由於一些原因改變了主意。
所以這意味著，當你投資中國的時候，你不得不考慮折衷。一方面，中國經濟增長迅速，只要有來自農村的農民在工廠找到工作，就推動增長，而中國有許多農民。但另一方面，中國是極權主義國家，手握重權的人可能釀成大錯。
你得自問中國為什麼在管控經濟方面比前蘇聯做得好，答案讓人愉快，因為中國正在逐步自由化、越來越多地放寬對企業和個人的控制，同時在這一過程中讓人們變得富裕，而蘇聯從未這樣做。但這一過程非常漫長，其中還不乏事倍功半、效率低下的事情。
另外，效率低下和自由化的相互影響還會產生奇怪、危險的效應。想想中國的地產市場吧，你總是聽說中國地產市場的泡沫比美國幾年前的次貸危機泡沫還大。這個泡沫一旦破裂，其影響將波及整個中國──至少話是這麼說。
我的一位朋友庫爾茨（Michael Kurtz）目前擔任全球證券企業麥格理（Macquarie）駐華策略師。他認為中國地產市場既可以說是泡沫，也可以說不是泡沫。
庫爾茨特別提到關於中國據稱有6,500萬套空置住宅的傳言，另外再加上房價的持續牛市，從表面上看投資嚴重過度，是一個即將破裂的泡沫。
但庫爾茨認為這可能是合理的泡沫，他認為有理由解釋為什麼長時間內泡沫可能不會破裂。中國的個人所得稅非常低，政府通過將利率控制在非常低的水平，以及禁止民眾對海外投資而獲得收入。較低的利率是國營企業的一種補貼，這些國營企業以較低的利率貸款，繼而交納大筆的稅金。
所以理性的中國公民購買房產，既用於自住，也作為一種投資。由於沒有物業稅，即使他購買的房屋無人居住，或沒有租金收益，也沒什麼大不了。所以幹嘛不買房呢？
最糟糕的情況是等上幾年，直到另一波為數上億的農民進城打工──然後突然一下子就有許多房客來租房子，從而為你帶來收入。與此同時，這些錢除了買房你還能拿來做什麼呢？
看見了吧？所以這是理性的泡沫。除非中國突然改變導致泡沫在一開始具備理性的所有政策法規，否則沒有理由認為泡沫應該破裂。中國會這樣做嗎？中國會突然向居民徵收巨額所得稅嗎？庫爾茨表示懷疑，如果真這麼做，這些民眾可能真會要求在政府裡擁有發言權，而中國還沒有為如此程度的自由化做好準備。
對於庫爾茨來說最糟糕的問題是，這種理性泡沫最終成了阻礙政治成熟的障礙。即使中國希望從根本上自由化，它會出臺措施、讓數千萬民眾最重要的財富儲備突然縮水，從而擔上出現由樓市引導的經濟衰退這種風險嗎？
實際情況就像我說的那樣。中國既是全世界最大的投資機會，也是一個泡沫，兩者都是。
