穩定花旗談何容易

如果哪天早晨醒來再也不用擔心花旗集團(Citigroup)了，豈不妙哉？

實現這一目標可能會是新政府的第一樁豐功偉績。不過要制定一個方案解決花旗集團的問題──既不能打擊銀行類股，又不能白白送上納稅人資金──似乎很難。鑒於目前疲軟的美國銀行(Bank of America)可能會再次伸手要政府救助，這個任務看起來越發艱鉅。

花旗集團股價週三下跌了20%以上，與此同時該行信用違約掉期利差再次擴大，表明投資者的緊張不安並沒有因為花旗打算大規模重組的消息而得到緩解。市場的反應是有道理的：儘管花旗龐大錯綜的銀行結構加劇了問題，但這種模式並不是罪魁禍首。在問題抵押貸款相關資產的過大敞口和過高的槓桿比例才是花旗集團的問題根源。

理論上說，布希政府看起來已經盡力給花旗集團時間進行重組。除了兩次優先股注資總計450億美元外，聯邦政府還同意承擔3,060 億美元問題資產的一大部分損失。優先股注資的問題是它們的高昂股息以及在資本結構上的優先地位衝擊到了普通股股東的經濟利益。因此，一旦投資者像週三這樣人心惶恐，花旗普通股股價就很容易走勢動盪。

一個謎團是花旗管理層為什麼不就政府的損失分擔協議作出更多解釋。考慮到這個協議的規模，它可能會使普通股股東避免很多損失。花旗集團首席執行長潘偉迪(Vikram Pandit)應當在週五宣布業績時，解釋下政府會承擔哪些資產。如果花旗表示這個協議適用於任何損失，那麼投資者就會做出積極反應。

但如果投資者週五無動於衷，政府也有一些艱難選擇。政府可以以慷慨條款向花旗提供更多救助，努力提振花旗股價。但這很難有合理理由應對政治壓力。將在新政府中擔任國家經濟委員會(National Economic Council)主席的勞倫斯•薩默斯(Lawrence Summers)此前暗示，新政府不會對銀行太仁慈。

穩定花旗的一個可能手段是政府收購該行數目巨大的普通股。這會在花旗資本結構中構建應對損失的第一道緩衝。但考慮到所需的普通股數量，政府可能最後會像接管美國國際集團(AIG)那樣控股花旗集團。

令人驚訝的是，花旗集團的槓桿比例（有形資產除以有形普通股）是高盛集團(Goldman Sachs)的兩倍以上。截至第三季度末，花旗集團的槓桿比例高達47倍，而高盛為21倍。

摩根大通(J.P. Morgan Chase)的槓桿比例是26倍。花旗集團要降到這個水平可能需要增加350多億美元的普通股。鑒於花旗週三的市值為250億美元左右，政府提供上述資本就會最終控股花旗。然而，這種方法的風險在於其他大型銀行也將面臨暴跌厄運，因為市場自然而然地會認為這些銀行也將遭到同樣的對待。這可能會迫使政府大舉注資收購其他銀行的普通股。

鑒於這種可能性，歐巴馬政府很可能會放棄大舉收購普通股的手段，嘗試其他途徑，就像政府可能向美國銀行提供的損失分擔協議。但除非該協議極度慷慨（這又會帶來危險的政治後果），否則就可能又是一次權宜之計。